Inflația și perspectivele sale, evoluția crizei energetice, a economiei locale și a pieței muncii – toate au jucat un rol în decizia conducerii Băncii Naționale a României (BNR) de majorare a dobânzii cheie de politică monetară cu un punct procentual, cel mai accelerat ritm din ultimul deceniu.
Consiliul de Administrației al BNR a constatat că rata anuală a inflației și-a accelerat creșterea în primele două luni din trimestrul II mai mult decât s-a anticipat, în condițiile unui salt amplu consemnat în aprilie, la 13,76 la sută, de la 10,15 la sută în martie, urmat de un avans moderat în luna mai, la 14,49 la sută.
S-a remarcat că cea mai mare parte a creșterii a fost determinată din nou de componente exogene ale IPC, mai cu seamă de scumpirea consistentă și peste așteptări a energiei electrice și gazelor naturale, pe fondul modificării începând cu luna aprilie a caracteristicilor schemelor de plafonare a prețurilor.
Influențe peste așteptări, dar modeste, au venit din continuarea majorării prețului combustibililor, sub impactul ascensiunii abrupte a cotației țițeiului, în contextul războiului din Ucraina și al sancțiunilor asociate, precum și din scumpirea unor utilități publice, în corelație cu mărirea prețurilor energiei.
(Citiți și: ”BNR – acțiune în forță: crește dobânda cheie cu 1pp. De ce poate face asta, ce înseamnă asta”)
La rândul ei, rata anuală a inflației CORE2 ajustat și-a accentuat trendul ascendent în prima lună a trimestrului II, inclusiv în raport cu previziunile, dar și l-a temperat apoi, ajungând la 9,1 la sută în mai, de la 7,1 la sută în martie.
Totodată, au fost evidențiate majorările semnificative de ritm consemnate în martie-aprilie de prețurile de producție din industria prelucrătoare, cuprinzând și segmentul bunurilor de consum – sub influența costurilor în creștere cu energia și cu alte materii prime, îndeosebi agroalimentare, precum și pe fondul blocajelor persistente în lanțuri de producție și aprovizionare –, ce vor continua probabil să se transfere treptat asupra prețurilor unor bunuri și servicii destinate consumului, dar în funcție și de condițiile cererii.
Au fost, de asemenea, reliefate nivelurile ridicate ori în ascensiune ale așteptărilor inflaționiste pe termen scurt ale agenților economici din ultimele luni, însoțite de o ajustare mult mai estompată, totuși, a celor pe termen mai lung ale analiștilor bancari, dar și tendința de erodare a puterii de cumpărare a consumatorilor, reflectată de reintrarea în teritoriul negativ a dinamicii salariului mediu net real, în debutul trimestrului II.
Se așteaptă o amplificare a excedentului de cerere agregată
Referitor la poziția ciclică a economiei, membrii Consiliului au remarcat că activitatea economică a cunoscut în trimestrul I 2022 o intensificare mult mai puternică decât cea anticipată, crescând cu 5,2 la sută față de trimestrul IV 2021, când s-a majorat cu 1,0 la sută comparativ cu intervalul precedent. S-a concluzionat că evoluția face probabilă o reamplificare vizibil peste așteptări a excedentului de cerere agregată în acest interval, dar relativ moderată, date fiind și implicațiile recentei revizuiri a seriei de date privind ritmurile trimestriale ale PIB.
Soldul negativ al balanței comerciale și-a reaccelerat însă creșterea în termeni anuali, preponderent pe fondul evoluției relativ mai nefavorabile a prețurilor importurilor, iar deficitul de cont curent și-a accentuat considerabil trendul de adâncire în raport cu perioada similară a anului anterior, inclusiv ca urmare a deteriorării puternice a dinamicii soldului balanței veniturilor primare, pe seama ieșirilor de profituri reinvestite și de dividende distribuite. Deși atribuibile parțial unor factori conjuncturali, tendințele au fost considerate deosebit de îngrijorătoare de către membrii Consiliului, dată fiind și diminuarea vizibilă față de finele anului 2021 a gradului de acoperire a deficitului de cont curent cu investiții străine directe și transferuri de capital.
Piața muncii se tensionează, dar se menține sub nivelul pre-pandemie
În ceea ce privește piața muncii, membrii Consiliului au discutat cele mai recente evoluții ale indicatorilor relevanți, ce indică o tendință de tensionare a pieței. Astfel, s-a observat că mărirea ușoară a ritmului de creștere a efectivul salariaților din economie în intervalul martie-aprilie este atribuibilă aproape exclusiv sectorului privat și că aceasta a fost însoțită de o scădere graduală a ratei șomajului până la 5,4 la sută în luna mai – de la 5,8 la sută în ianuarie 2022 –, nivel ce rămâne totuși vizibil superior celor pre-pandemice.
(Citiți și: ”Inflația din SUA – maxim al ultimilor 40 de ani: Ce s-a întâmplat atunci”)
În același timp, deficitul de forță de muncă raportat de companii și-a accentuat ascensiunea în trimestrul II, tinzând să se apropie de valorile prevalente anterior pandemiei, iar intențiile de angajare pe orizontul apropiat de timp s-au majorat, dar în condițiile unor evoluții mixte la nivel sectorial, justificate probabil mai ales de efectele și incertitudinile generate de războiul din Ucraina și de sancțiunile instituite.
Totodată, câștigul salarial mediu brut nominal și-a accelerat semnificativ creșterea anuală în ultimele luni, până la un nivel de două cifre în aprilie, și aproape integral pe seama evoluțiilor din sectorul privat, fără a egala totuși ritmul inflației.
Dinamica anuală înaltă a costului unitar cu forța de muncă din industrie a consemnat o creștere și mai amplă, mai ales în aprilie, evoluția fiind considerată preocupantă de către unii membri ai Consiliului, chiar dacă ea decurge, în mare măsură, din scăderea substanțială în termeni anuali a productivității muncii în perioada recentă, pe fondul blocajelor în lanțuri de producție și al costurilor crescute cu energia și materiile prime.
Creșterea salariilor, frânată de constrângerile venite din costurile energiei
În acest context, unii membri ai Consiliului au făcut referiri la ritmul ridicat al inflației și la recentele măsuri privind majorarea salariului minim brut în anumite sectoare, dar și la creșterile salariale din sectorul bugetar aflate în proces de legiferare, de natură să mărească dinamica unor salarii în perspectivă apropiată. Este, însă, de așteptat ca, pe ansamblul economiei, o asemenea tendință să fie frânată de constrângerile firmelor venite din costurile ridicate cu energia, transportul și cu materiile prime, precum și de efectele și incertitudinile mari generate de prelungirea războiului din Ucraina și de suplimentarea sancțiunilor instituite, cu impact inclusiv asupra cererii, au susținut mai mulți membri ai Consiliului.
Pe orizontul ceva mai îndepărtat de timp, capacitatea unor firme de a se menține viabile/profitabile, în contextul costurilor ridicate, va fi probabil testată și de sistarea măsurilor de sprijin guvernamental, precum și de nevoia de tehnologizare, ce ar putea conduce la noi restructurări sau falimente de firme. Totodată, incertitudini notabile decurg din extinderea automatizării și digitalizării pe plan intern, precum și din tendința de creștere a recursului la muncitori extracomunitari.
Dobânzile cresc, cursul rămâne stabil
În discuțiile privind condițiile financiare, membrii Consiliului au evidențiat creșterea accelerată din perioada recentă a principalelor cotații ale pieței monetare interbancare, sub impactul pasului mărit de majorare a ratei dobânzii de politică monetară din luna mai și al controlului ferm exercitat de banca centrală asupra lichidității de pe piață, dar și pe fondul așteptărilor privind creșterea ratei dobânzii-cheie, potențate de mesajele BNR și de deciziile băncilor centrale din regiune.
S-a arătat că randamentele titlurilor de stat și-au accentuat, la rândul lor, traiectoria ascendentă, îndeosebi pe scadențele scurte și medii, inclusiv în contextul unui scurt episod de sell-off pe piețele de obligațiuni antrenat de expectațiile privind normalizarea mai rapidă a conduitei politicii monetare de către Fed și BCE, precum și în condițiile deteriorării mai pronunțate a sentimentului investitorilor financiari față de regiune.
În această conjunctură, cursul de schimb leu/euro s-a menținut relativ stabil și în lunile mai și iunie, comportament cu implicații favorabile asupra inflației și încrederii în moneda națională. Riscurile la adresa acestuia ar putea însă să se reamplifice și să afecteze inclusiv indicatorii de vulnerabilitate externă, au atenționat mai mulți membri ai Consiliului, făcând referiri atât la dezechilibrul extern în accentuare și la incertitudinile asociate consolidării bugetare, cât și la perspectiva politicilor monetare ale Fed și BCE, precum și la diferențialul semnificativ al ratei dobânzii locale față de țările din regiune, în condițiile continuării creșterii alerte a ratelor dobânzilor reprezentative de către băncile centrale din Cehia, Polonia și Ungaria.
Creditarea rămâne intensă, susținută și de împrumuturile companiilor
În același timp, membrii Consiliului au observat că procesul de creditare a rămas intens în primele două luni ale trimestrului II, inclusiv pe fondul sporirii necesarului de finanțare a activității curente a firmelor, în actualul context.
Prin urmare, dinamica anuală de două cifre a creditului acordat sectorului privat a continuat să crească, ajungând la 16,5 la sută în luna mai, în condițiile în care menținerea relativ constantă a variației deosebit de înalte a componentei în lei – cu un sprijin în creștere, dar relativ modest, al programelor guvernamentale –, a fost însoțită de o nouă accelerare a creșterii creditului în valută.
Similar lunilor precedente, plusul de dinamică a fost adus aproape integral de împrumuturile societăților nefinanciare, dar cu aportul ambelor componente, de această dată. Pe ansamblu, ponderea componentei în lei în creditul acordat sectorului privat s-a menținut constantă, la 72,7 la sută.
Masa monetară a scăzut – posibile explicații
În schimb, masa monetară a consemnat noi scăderi de dinamică anuală în acest interval, însoțite de mutații structurale evidente, mai cu seamă în luna mai, care s-ar putea consolida în viitorul apropiat, au remarcat mai mulți membri ai Consiliului.
Potrivit opiniilor exprimate, aceste evoluții au ca explicații relocări de portofolii ale populației înspre titluri de stat, asociate cu realocări ale deținerilor de lichiditate ale populației și firmelor către depozite la termen în lei – pe fondul accelerării creșterii ratelor dobânzilor aferente –, dar și probabila manifestare temporară a unei cereri de consum anterior reprimată, mai ales în cazul serviciilor de turism extern.
În ceea ce privește evoluțiile viitoare, membrii Consiliului au arătat că, potrivit noilor evaluări, rata anuală a inflației va continua să crească până la mijlocul trimestrului III, dar într-un ritm vizibil încetinit, urcând astfel moderat peste valorile evidențiate pe orizontul scurt de timp de cea mai recentă prognoză pe termen mediu.
Responsabile de noua înrăutățire a perspectivei apropiate a inflației sunt tot șocurile globale pe partea ofertei, au subliniat în mai multe rânduri membrii Consiliului, observând că resorturile sale majore sunt dinamicile mai mari anticipate a fi consemnate în lunile următoare de prețurile combustibililor, gazelor naturale și energiei electrice – chiar și în contextul aplicării schemelor de sprijin și al manifestării unor efecte de bază –, precum și de prețurile alimentelor procesate, în principal sub influența ascensiunii mai puternice a cotațiilor țițeiului, produselor energetice și ale mărfurilor agroalimentare, pe fondul războiului din Ucraina și al sancțiunilor asociate. Influențe suplimentare sunt așteptate și de pe segmentul prețurilor administrate, inclusiv ca urmare a scumpirii biletelor CFR, precum și de pe cel al produselor din tutun, pe fondul majorării accizei specifice. S-a sesizat că, în aceste condiții, efectele inflaționiste adiționale – directe și indirecte – ale șocurilor globale pe partea ofertei vor afecta, pe mai departe, atât evoluția componentelor exogene ale IPC, cât și dinamica inflației de bază, cu o intensitate mult diminuată, totuși, față de trimestrele anterioare, mai ales în cazul celei din urmă.
Perspective privind evoluția prețurilor
Previziunile privind impactul și durata schemelor de plafonare a prețurilor la energie continuă să fie grevate de incertitudini, iar incertitudini similare sunt asociate măsurii privind compensarea prețului combustibililor, prezumată a fi aplicată în intervalul iulie-septembrie 2022.
Balanța integrală a riscurilor la adresa prognozei inflației induse de factorii pe partea ofertei rămâne însă dominată de riscuri în sens ascendent, cel puțin pe termen scurt, inclusiv pe fondul măsurilor fiscale anunțate recent vizând creșterea veniturilor bugetare, fiind însă posibile și mici corecții descendente ale unor cotații internaționale, mai ales în cazul mărfurilor agroalimentare, precum și ameliorări relativ mai evidente în lanțuri globale de producție și aprovizionare, au conchis membrii Consiliului.
Unii membri ai Consiliului au apreciat că, într-un asemenea context, ancorarea anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu și prevenirea declanșării unei creșteri autoîntreținute a nivelului general al prețurilor de consum – eventual printr-o spirală salarii-prețuri –, reclamă o nouă creștere a ratei dobânzii-cheie, mai ales în condițiile în care piața muncii tinde să se tensioneze. O astfel de reacție este justificată și din perspectiva credibilității băncii centrale, au susținut mai mulți membri ai Consiliului.
În același timp, s-a observat că din partea poziției ciclice a economiei sunt de așteptat presiuni inflaționiste modeste și în atenuare în perspectivă apropiată, însă mai intense decât cele anticipate anterior, în condițiile în care noile evaluări indică o cvasi-stagnare a activității economice în trimestrele II și III – sub impactul războiului din Ucraina și al sancțiunilor asociate –, dar după o accelerare mult peste așteptări a creșterii acesteia în trimestrul I. Evoluțiile fac probabile valori în descreștere ale excedentului de cerere agregată în trimestrele II și III, însă vizibil mai ridicate decât cele evidențiate în prognoza din luna mai 2022.
Evoluțiile implică și o descreștere considerabilă a dinamicii anuale a activității economice în trimestrul II, urmată de o reamplificare în trimestrul III, pe seama unui efect de bază, dar și niveluri ale acestei dinamici semnificativ mai ridicate decât cele prognozate anterior, ca urmare a creșterii mult peste așteptări a PIB în trimestrul I, au remarcat membrii Consiliului.
Accelerare a consumului privat în T2, pe fondul unei cereri reprimate, mai ales de servicii
Totodată, s-a sesizat că indicatorii cu frecvență ridicată sugerează o semnificativă accelerare temporară a creșterii consumului privat în trimestrul II față de aceeași perioadă din 2021, preponderent pe seama unui efect de bază, dar și pe fondul manifestării unei cereri reprimate, mai ales pe segmentul serviciilor. În schimb, o evoluție de sens opus este posibilă în cazul formării brute de capital fix, de natură să contribuie decisiv la scăderea dinamicii anuale a PIB în trimestrul II, având în vedere mai ales declinul amplu consemnat de volumul lucrărilor de construcții în luna aprilie în raport cu perioada similară a anului trecut.
În același timp, aportul exportului net la dinamica anuală a PIB ar putea redeveni ușor negativ, în condițiile în care exporturile de bunuri și servicii și-au diminuat considerabil variația anuală în aprilie și mult mai pronunțat decât importurile, inclusiv pe fondul evoluției nefavorabile a prețurilor externe. Drept consecință, deficitul comercial și-a mărit de peste două ori dinamica anuală față de media trimestrului I, iar cel de cont curent a continuat să crească alert în termeni anuali, chiar și în condițiile ușoarei ameliorării a evoluției soldului balanței veniturilor primare.
S-a arătat în mod repetat că prelungirea războiului din Ucraina și extinderea sancțiunilor impuse Rusiei generează incertitudini și riscuri considerabile la adresa perspectivei activității economice, implicit a evoluției pe termen mediu a inflației, prin efectele posibil mai mari exercitate, pe multiple căi, asupra puterii de cumpărare și încrederii consumatorilor, precum și asupra activității, profiturilor și planurilor de investiții ale firmelor, dar și prin potențiala afectare mai severă a economiei europene/globale și a percepției de risc asupra economiilor din regiune, cu impact nefavorabil asupra costurilor de finanțare.
Valorificarea NextGenerationEU, vitală
În această conjunctură, valorificarea la maximum a fondurilor europene alocate României, în special a celor aferente programului NextGenerationEU, este vitală, au susținut membrii Consiliului, atragerea acestora fiind esențială pentru accelerarea reformelor structurale, inclusiv a tranziției energetice – dată fiind și natura condiționalităților atașate procesului –, dar și pentru a se contrabalansa, cel puțin parțial, impactul contracționist al amplelor șocuri globale pe partea ofertei, precum și efectele consolidării fiscale.
Incertitudinile și riscurile asociate conduitei viitoare a politicii fiscale sunt însă în creștere, au convenit membrii Consiliului, făcând referiri la execuția bugetară de până acum și la cerința continuării consolidării bugetare în contextul procedurii de deficit excesiv și al tendinței de înăsprire a condițiilor de finanțare, dar evidențiind, cu precădere, actuala conjunctură economică și socială dificilă pe plan intern și global, precum și seturile de măsuri aplicate de curând în vederea sprijinirii populației și firmelor, ce pot avea implicații adverse asupra parametrilor bugetari.
În urma analizei de ansamblu, membrii Consiliului au apreciat în mod unanim că un asemenea context reclamă majorarea cu 1,00 punct procentual a ratei dobânzii de politică monetară, în vederea ancorării anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu și a stimulării economisirii, pentru a se asigura readucerea durabilă a ratei anuale a inflației în linie cu ținta staționară de 2,5 la sută ±1 punct procentual, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile.
Din această perspectivă, a fost subliniată importanța dozajului măsurilor și a calibrării conduitei politicii monetare în actuala conjunctură, astfel încât să se evite pe cât posibil o încetinire semnificativă a creșterii economice, date fiind și efectele contracționiste majore generate de șocurile ample pe partea ofertei, îndeosebi de criza energetică, dar și cerința progresului consolidării bugetare.
***
