La obiect

Dezechilibrele creditării: Companiile pierd competiția pentru banii băncilor, în favoarea statului şi a populaţiei

  Dezechilibrele politicilor guvernamentale au contaminat economia, inclusiv prin intermediul băncilor, care sunt tot mai puțin interesate să finanțeze companiile, în absența aplicării vreunui plan… Mai mult

05.12.2019

La obiect

INS confirmă: creşterea economică încetinește vizibil. Industria și agricultura au dat cu minus, finanțele – efect zero

Institutul Național de Statistică a confirmat valorile semnal de +3,0% brut şi +3,2% ajustat cu sezonalitatea pentru al treilea trimestru al anului în curs față… Mai mult

05.12.2019

La obiect

Prețul carburanților în România: Ponderea taxelor, mult sub media europeană. Marjele benzinăriilor au crescut cu peste 4% în ultimii patru ani

Ponderea taxelor în prețul final al carburanților din România este cu peste zece procente mai redusă decât media europeană în cazul benzinei, respectiv cinci procente… Mai mult

05.12.2019

Evenimentul

NATO – concluziile unui summit sensibil: Cele 3 premiere din declarația oficială și întorcerea ”în cazarmă” a Turciei

Zarva, îndoielile și contondențele dintre aliați au fost atât de mari înaintea summitului NATO de la Londra, încât evenimentul a avut de pus ordine până… Mai mult

04.12.2019

Cronicile

Valentin Lazea / O criză prea ”bună” ca să fie irosită (II) : Ce au învățat (?) economiștii din recenta recesiune

de Valentin Lazea 12.9.2013

3. Despre PIB potenţial, output gap şi alte mărimi neobservabile

Economiştii au devenit obsedaţi de indicatorul numit creştere economică, atât în perioada premergătoare crizei, cât şi după declanşarea acesteia. Or, dacă pentru economiştii angajaţi de sectorul privat acest lucru poate fi înţeles, în schimb, pentru economiştii din sectorul public (şi îndeosebi pentru cei din băncile centrale, care ar trebui să se preocupe şi de indicatori precum inflaţia sau stabilitatea financiară) această atitudine este cel puţin discutabilă.

Astăzi, în funcţiile de reacţie ale marilor bănci centrale, care utilizează modele neo-keynesiste, creşterea economică constituie de facto obiectivul principal, primind 60-70 la sută din atenţie, în vreme ce inflaţia primeşte doar 30-40 la sută din atenţie, iar stabilitatea financiară – nici un fel de atenţie.

Creşterea potenţială a PIB este o mărime neobservabilă, care poate fi în cel mai bun caz estimată, prin metoda factorilor de producţie (Cobb-Douglas), prin filtrul Hodrick-Prescott şi prin alte metode econometrice. Se creează astfel tentaţia pentru economişti de a fi mai populari/mai populişti decât politicienii, promiţând rate de creştere a PIB nejustificate de fundamentele economice. Toată această discuţie are drept fundal un set de credinţe privind traiectoria pe termen lung a creşterii PIB. Teoretic, această traiectorie poate lua trei forme: exponenţială, liniară sau logaritmică.

FIG.2 : TIPURI DE CREȘTERE PE TERMEN LUNG

Dacă asumăm faptul că procesele economice (şi categoria mai largă a proceselor sociale) se supun, asemenea proceselor naturale, legii entropiei, atunci este normal să presupunem pentru creşterea PIB o traiectorie logaritmică (în decelerare odată cu trecerea timpului).

Dacă, dimpotrivă, suntem adepţii „optimismului tehnologic”, conform căruia omenirea va inventa mereu noi tehnologii pentru a accelera creşterea economică, atunci putem accepta o creştere exponenţială a PIB.

Personal, mă situez de partea „scepticismului tehnologic”, deoarece la scara mare a istoriei progresul tehnologic al omenirii s-a accelerat doar în ultimii 250 de ani, începând cu revoluţia industrială. Deja există unele semne de decelerare şi unii analişti, precum Robert Gordon, au demonstrat că invenţii din secolul XIX, precum iluminatul electric sau toaleta cu apă au făcut mai mult pentru progresul economic al omenirii decât invenţii mai recente, precum internetul. Pentru cea mai mare parte a istoriei, dezvoltarea economică s-a făcut pe o traiectorie logaritmică şi doar în ultimii 250 de ani a luat o formă exponenţială; ar fi imprudent şi hazardat să considerăm că aceasta este starea normală a lucrurilor. Totuşi, putem înţelege cum omenirea, care de zece generaţii a fost martora unei dezvoltări accelerate a PIB, a ajuns prizoniera acestui mod de gândire, iar teoria şi practica economică au ajuns să se bazeze pe această ipoteză discutabilă.

O ilustrare a celor de mai sus o vedem în evoluţia PIB al României în perioada 1998-2012 (Fig.3). Se observă cum, după o creştere aproximativ liniară între 2000 şi 2003, creşterea dintre 2004 şi 2008 a fost prea puternică, aproximând o curbă exponenţială. Criza nu a făcut altceva decât să aducă creşterea acolo „unde îi era locul”, adică spre o curbă logaritmică.

Fig.3 – Evoluţia PIB al României în perioada 1998-2012 (Sursa: Veaceslav Grigoraş, Irina Stanciu – “Identificarea ciclurilor de afaceri şi proprietăţile acestora”, BNR, martie 2013)

Învăţată cu ritmuri accelerate de creştere în ultimele generaţii, omenirea a dezvoltat şi o anumită trufie (ceea ce americanii numesc hubris). O măsură a trufiei economiştilor şi politicienilor actuali – prin extensie, a întregii populaţii – este neacceptarea pierderilor temporare, a câştigurilor nerealizate. Conceptul de output gap ilustrează această trufie, întrucât solicită ca nivelul PIB dinaintea de criză sa fie egalat şi depăşit cu orice preţ, chiar dacă traiectoria anterioară se dovedise nesustenabilă. Astfel, nu este acceptat, de facto, rolul de regulator al crizelor.

Fig.4 - Output gap

În această viziune, chiar dacă PIB creşte după criză peste potenţial (precum între punctele A şi B din Fig.4), economiştii şi politicienii tot nu sunt mulţumiţi, atât timp cât persistă output gap-ul. Această viziune trufaşă asupra realităţii nu face decât să semene germenii crizelor viitoare.

4. Măsuri neortodoxe de politică monetară: relaxarea cantitativă şi ghidarea preanunţată

Marile bănci centrale ale lumii (Fed, BCE, Banca Angliei, Banca Japoniei) au ajuns cu dobânzile nominale de politică monetară foarte aproape de nivelul zero (iar cu dobânzile reale chiar în teritoriu negativ), în încercarea lor de a stimula economia. Nemaiputând continua în această direcţie, ele au inventat două măsuri noi, neortodoxe, de relaxare a politici monetare: relaxarea cantitativă (quantitative easing, QE), respectiv ghidarea preanunţată (forward guidance, FG). După cum vom vedea, ambele suferă de grave probleme.

QE constă în cumpărarea de către băncile centrale de la băncile comerciale a unei mari cantităţi de titluri (obligaţiuni de stat, municipale, corporatiste, acţiuni etc.), de o calitate din ce în ce mai îndoielnică, în schimbul emisiunii de monedă nouă. În teorie, băncile comerciale pot face patru lucruri diferite cu moneda nouă astfel primită: să crediteze sectorul real al economiei, să împrumute statul în contul datoriei publice crescătoare, să-şi repare propriile bilanţuri (deteriorate de creditarea nesăbuită din trecut) sau să investească în active diverse (materii prime, titluri ale statelor emergente, imobiliare etc.). În practică, băncile comerciale fac puţine din cele de mai sus – abţinându-se mai ales de la creditarea economiei – şi parchează” excedentul de monedă din nou la băncile centrale, în ceea ce se cheamă rezerve excedentare. Astfel, pentru un timp, pericolul multiplicării inflaţioniste a banilor pare evitat, banii în exces regăsindu-se din nou sub controlul băncilor centrale. Această caracteristică i-a făcut pe mulţi economişti să creadă că pericolul unei inflaţii viitoare cauzate de banii în exces poate fi minimizat şi că procesul de resorbție a masei monetare va putea fi controlat de băncile centrale fără mari probleme. Cred că această atitudine este mult prea optimistă, din următoarele motive:

  1. resorbţia/distrugerea de bani plasaţi în titluri de stat pentru finanţarea datoriei publice nu se va putea face fără o reducere, de facto, şi a datoriei publice. Aceasta presupune fie măsuri dure de reformă structurală (pentru care observăm că nu prea există apetit politic în ţările dezvoltate), fie erodarea datoriei publice printr-o inflaţie mai înaltă (calea cea mai uşoară şi mai probabilă).

  1. banii investiţi de băncile comerciale în alte active provocă deja inflaţie, ce-i drept, nu în ţările dezvoltate, ci în ţările emergente. A se vedea în acest sens boom-urile imobiliare din China, Indonezia, Turcia etc.

  1. preţurile materiilor prime (aur, argint, petrol, cupru) au un trend crescător de la începutul crizei. Singura excepţie notabilă pare a fi preţul gazului natural, datorită noii tehnologii de extragere a gazului de şist. Faptul că economiştii, vorbind despre inflaţie, se referă exclusiv la Indicele Preţurilor de consum (în care nu intră evoluţia preţului materiilor prime) nu face decât să întreţină ficţiunea unei inflaţii scăzute, când de fapt tabloul mare ne arată că lucrurile nu stau aşa.

  1. ideea că atunci când economia va creşte, stimulul monetar va fi retras imediat, nu este validată de practică. Economia SUA creşte deja de vreo şase trimestre şi, cu toate acestea, anunţul Fed de reducere modestă a cantităţii de monedă nou emise (temperarea, tappering) – nicidecum de a începe distrugerea monedei deja emise – a provocat valuri de indignare. O dată administrat „drogul” monedei ieftine şi abundente, el se dovedeşte extrem de dificil de retras.

  1. ce vor face băncile comerciale atunci când îşi vor recăpăta încrederea în creditarea economiei? Desigur că nu vor favoriza sectoarele cele mai productive ale economiei, ci tot pe acelea care pot să le aducă un câştig uşor şi imediat, dar şi cu potenţial inflaţionist cert.

Toate motivele de mai sus arată că inflaţia deja se manifestă (ce-i drept, nu în ţările dezvoltate şi nu sub forma Indicelui Preţurilor de Consum) şi că va fi extrem de greu (unii ar spune, chiar indezirabil) de a o controla atunci când creditarea economiilor îşi va reveni.

Dacă pe parte de costuri măsura de QE pare să producă efecte cel puţin discutabile, să vedem dacă măcar pe partea de beneficii ea aduce rezultatele aşteptate. Doi economişti de la Federal Reserve Bank din San Francisco, Vasco Curdia şi Andrea Ferrero, au estimat că a doua rundă de relaxare cantitativă, QE2, din 2010-2011, a contribuit cu 0,13% la creşterea PIB în SUA. Se poate pune întrebarea dacă acest imens angrenaj (cu pericolele inflaţioniste adiacente) a meritat să fie pus în funcţiune pentru rezultate atât de modeste.

A doua măsură neortodoxă de politică monetară, ghidarea preanunţată, presupune faptul că băncile centrale îşi iau angajamentul de a nu creşte ratele dobânzilor de politică monetară o perioadă îndelungată de timp (doi-trei ani). Este adevărat că băncile centrale condiţionează această politică de îndeplinirea simultană a mai multor condiţii (inflaţie scăzută, PIB sub potenţial, şomaj ridicat etc.), numai că pieţele nu apreciază astfel de promisiuni condiţionate, ele având nevoie de certitudini. Dar cum ar putea băncile centrale să facă o promisiune necondiţionată pentru viitor, atunci când există milioane de evenimente în afara controlului autorităţilor (războaie, secetă, cutremure etc.). Prin urmare, ghidarea preanunţată este în cel mai bun caz irelevantă şi în cel mai rău caz nocivă. Mult mai potrivită şi onestă din punct de vedere intelectual era atitudinea Băncii Centrale Europene sub conducerea lui Jean-Claude Trichet, a cărui deviză era We do not precommit” (Nu ne angajăm dinainte). Atât din punct de vedere ştiinţific, cât şi din punct de vedere etic, aceasta este singura atitudine validă.

Pentru a încheia pe o notă mai optimistă, să observăm aşa cum o făcea acum 180 de ani Alexis de Tocqueville („Despre democraţie în America”) că, într-o democraţie, unde există confruntarea liberă a diverselor idei antagoniste, publicul neinformat va prefera întotdeauna, în primă instanţă, ideea care îi va asigura maximum de confort cu minimum de sacrificii. Politicile neortodoxe promovate de marile băncile centrale par să răspundă unei astfel de preferinţe. Cu timpul însă, tot în democraţie, pe măsura ce ideile convenabile îşi dovedesc inconsistența publicul ajunge să accepte şi ideile alternative, pe calea evoluţiei şi nu pe cea violentă, a revoluţiei. Sau, aşa cum spunea John Maynard Keynes: „În cele din urmă, oamenii vor adopta soluţia raţională, dar numai după ce vor fi explorat toate alternativele”.

(CITIȚI PRIMA PARTE A ANALIZEI AICI)

Notă: Opiniile prezentate sunt personale şi nu implică în nici un fel Banca Naţională a României

***
Valentin Lazea este economistul-șef al Băncii Naționale a României

Mergeți în homepage ›

Publicat la data de 12.9.2013

Un raspuns

  1. Caliman Eugen - analist de provincie
    14.9.2013, 8:56 pm

    Populismul politic si inertia economistilor, face ca analiza economica si solutiile lansate sa ramina blocate in domeniul echilibrului macroeconomic si a cresterii economice – ca unice analize, cantitative.
    Analizele calitative, privind competitivitatea/functionalitatea economica, aflata la indicele (negativ) 74 ca a Botswanei, sperietoare de investitori straini sau ocuparea cu locuri de munca a numai 20 la suta din populatia activa a tarii, nu intereseaza pe nimeni!

Lăsați un comentariu


Stiri

Fost șef al serviciului secret al MAI, arestat într-un dosar de trafic de droguri

Vladimir Ionescu

Gelu Oltean (foto), fost șef al Departamentului Informaţii şi Protecţie Internă (DIPI), partenera sa și un cetățean britanic au fost arestați duminică, într-un dosar de… Mai mult

Stiri

Ludovic Orban: Guvernul își va asuma răspunderea pe Legea bugetului, dacă vom constata pericolul tergiversării în Parlament,

Razvan Diaconu

Ludovic Orban a afirmat, la Digi24, că Guvernul va alege varianta asumării răspunderii pe Legea bugetului de stat, în cazul în care Executivul va constata… Mai mult

Europa

Parlamentul britanic votează acordul Brexit înainte de Crăciun. Rezultatele definitive ale alegerilor generale

Iulian Soare

Acordul de ieşire a Marii Britanii din Uniunea Europeană va fi adoptat în Camera Comunelor înainte de Crăciun, a anunţat sâmbătă premierul Boris Johnson, citat… Mai mult

Stiri

Libia / Turcia pune la dispoziția guvernului din Tripoli o forță militară ”de reacție rapidă”

Iulian Soare

Turcia se pregătește să furnizeze ajutor militar guvernului rccunoscut internațional în Libia, un acord bilateral, care prevede lansarea ”unei forțe de reacție rapidă” în cazul… Mai mult

Stiri

CFR Infrastructură pierde 30 % din finanțarea europeană pentru modernizarea liniei Brașov-Sighișoara

Razvan Diaconu

Compania CFR Infrastructură pierde cel puțin 30 % din finanțarea europeană pentru modernizarea liniei de tren dintre Brașov și Sighișoara pentru că, la trei ani… Mai mult

Stiri

Alexandru Cumpănașu a fost pus sub acuzare de DNA pentru fraudă fiscală

Vladimir Ionescu

Alexandru Cumpănașu a fost pus sub acuzare de procurorii DNA Constanța pentru fraudă, după ce ar fi mințit că deține diplomă de studii superioare atunci… Mai mult

Stiri

Klaus Iohannis a primit premiul Charlemagne

Iulian Soare

Președintele Klaus Iohannis a primit premiul Charlemagne (Carol cel Mare) pentru anul 2020. Juriul i-a acordat această distincție pentru că a fost „un campion de… Mai mult