La obiect

Experți în fiscalitate: Cât de haotice sunt excepțiile din Codul fiscal și cât de dificilă va fi recalibrarea

Abundenţa de excepţii de la aplicarea Codului Fiscal a creat mai degrabă privilegii decât motoare de dezvoltare a economiei şi societăţii. Corecțiile nu trebuie făcute… Mai mult

01.12.2019

Analiză

Energia în România: Ritm alarmant de creștere a prețului pentru firme. La consumatorii casnici avem între cele mai mici prețuri în UE

Potrivit datelor comunicate de Eurostat pentru primul semestru din 2019, România a consemnat cel mai mic preț pentru consumatori la gazele naturale, alături de Ungaria.… Mai mult

01.12.2019

Chestiunea

Cele 6 bombe care au aruncat în aer deficitul pe ultima sută de metri

Deficitul de 4,4% din PIB, aprobat de guvern joi seară la ultima rectificare, este rezultatul unei construcții bugetare făcute în martie 2019 de către guvernul… Mai mult

28.11.2019

Interviu

Germania, în criza psihologică dintre post-naționalism și ”Germany-first”: interviu cu Jan Techau

Textul de mai jos e o scurtă înșurire de fragmente din interviul acordat CRONICILOR Curs de Guvernare de Jan Techau – directorul Programului Europa de… Mai mult

28.11.2019

Cronicile

Valentin Lazea / Continuarea relaxării cantitative: cât de justificată este? (I)

de Valentin Lazea , 30.9.2019

Banca Centrală Europeană (BCE) a reluat, în vara anului 2019, retorica privind necesitatea unei noi runde de relaxare cantitativă, adică de expandare a bilanțului propriu prin emisiune de bani, în schimbul achiziționării unor titluri de valoare.

În sprijinul acestei opțiuni se aduc o serie de argumente care se discută în două moduri:

  • un mod transparent (o rată a inflației situată sub țintă; un ritm de creștere economică nesatisfăcător),
  • un mod în care unele argumente care rămân învăluite în umbră (supra-îndatorarea unor state, firme și gospodării; necesitatea de a stimula exportul zonei euro printr-o devalorizare).

Într-o serie de articole, începând cu cel de față, vom analiza cât de pertinente sunt aceste motivații.

(Citiți și: ”BCE a decis reducerea dobânzilor și repornirea ”tiparniței de bani””)

1- Rata inflației situată sub țintă

De la început, trebuie subliniat că încadrarea în ținta de inflație reprezintă singurul obiectiv statutar al BCE. Nici unul din celelalte obiective, transparente sau opace (stimularea creșterii economice, reducerea supra-îndatorării, stimularea exportului) nu constituie obiective statutare pentru respectiva instituție. Ea a ajuns să le urmărească prin omisiune, întrucât celelalte autorități publice, îndrituite să le gestioneze, nu și-au făcut datoria.

La momentul lansării monedei euro, la începutul anilor ’2000, a fost adoptată definiția „stabilității prețurilor” ca reprezentând o inflație anuală de 2 la sută. Deși din punct de vedere logic și semantic această definiție reprezintă un oximoron (contradicție în termeni), ea a fost acceptată pentru a lăsa, pe de o parte , o marjă de manevră statelor mai puțin competitive din sudul Eurozonei (EZ), iar pe de altă parte, pentru a acomoda eventualele majorări de prețuri induse de creșterea calității produselor odată cu încorporarea inovațiilor științifice.

Tot atunci a fost stabilită și ținta de inflație urmărită de BCE, ca fiind „sub 2 la sută, dar aproape de această valoare”. Graficul 1 arată evoluția inflației din EZ în perioada 2009 – 2019 (linia albastră), în comparație cu ținta de inflație de aproape 2% (linia roșie).

Desigur, ne putem întreba ce se înțelege prin „aproape de 2 la sută”. De exemplu, 1,7 la sută este suficient de aproape? Dar 1,5 la sută? Din comunicatele Board-ului BCE pare să rezulte că numai 1,9 la sută este considerat suficient de aproape, ceea ce desigur este absurd: nici o bancă centrală din lume nu-și poate atinge ținta de inflație cu o asemenea precizie chirurgicală.

Depășirea țintei de inflație în 2011 – 2012 a fost contracarată cu o creștere a ratei dobânzii de politică monetară (linia verde), de la 1 la sută în 2010 la 1,5 la sută în 2011. Această creștere a dobânzii este imputată astăzi guvernatorului Trichet, ca fiind pripită și insuficient de anticipativă (forward looking), dată fiind scăderea ulterioară a inflației. Este însă greu de combătut acea mișcare de dobândă, cu informațiile disponibile la acea dată, dacă ne referim strict la mandatul BCE și la ținta de inflație a acesteia.

Ulterior, scăderea continuă a inflației, până la transformarea ei în deflație (scădere a prețurilor) la sfârșitul lui 2014, a fost combătută prin reducerea dobânzii de politică monetară, în primii ani ai mandatului guvernatorului Draghi, până la 0,25 la sută. În 2015, cu inflația încăpățânându-se să rămână în teritoriul negativ, BCE a început programul său de relaxare cantitativă (quantitative easing, QE) și de ghidare anticipativă (forward guidance, FG), experimentat cu câțiva ani înainte de Fed-ul american. Din nou, până aici, totul ca la carte, inclusiv reducerea dobânzii de politică monetară la 0 la sută.

Problema care se pune este de ce în 2019, după doi ani de valori ale inflației cuprinse între 1 la sută și 2,25 la sută (deci în apropierea țintei) BCE simte nevoia unei noi runde de relaxare cantitativă. Mai ales că instrumente disponibile nu prea mai are: cu dobânda de politică monetară situată la 0 la sută din 2016 (slavă Domnului că nu a ajuns precum băncile centrale din Japonia, Suedia, Danemarca sau Elveția, să practice dobânzi nominale negative, adică să perceapă o plată pentru banii depozitați la ea de băncile comerciale, în loc să le remunereze) și cu bilanțul mult expandat, BCE nu prea mai are loc pentru QE.

Subliniem faptul că orice bancă centrală emite bani „din nimic, dar nu contra nimic”, ci în schimbul unor hârtii de valoare (titluri de stat, obligațiuni municipale, promissory notes), de o calitate neîndoielnică, care să poată fi răscumpărate la nevoie. Or, se pare că astfel de titluri                 de calitate nu prea mai sunt în lume, în condițiile în care multe bănci centrale le-au achiziționat în cadrul propriilor programe de relaxare cantitativă. Iar a achiziționa titluri din categoria „junk” (gunoi) ridică atât probleme statutare, cât și legale pentru banca centrală, reprezentând, în fapt, o emisiune de bani neacoperită de garanții.

Nu întâmplător, la ultima ședință a Board-ului BCE, guvernatori din șase state membre (reprezentând mai mult de 50 la sută din PIB-ul Eurozonei) s-au opus relansării programului             de relaxare cantitativă, dar au fost depășiți de numărul de voturi pro, chiar dacă acestea reprezentau o minoritate în materie de PIB.

Întrebarea fundamentală care se pune este: în ce măsură ținta de inflație de „aproape, dar sub 2 la sută”, stabilită la începutul secolului, mai corespunde condițiilor actuale. Deja se constată că post-criză o serie de relații care funcționau înainte de 2007 nu mai funcționează. Cea mai celebră dintre ele este curba Philips, care arată relația de inversă proporționalitate între rata șomajului și rata inflației.

Înainte de 2007, această curbă avea o pantă negativă accentuată, ceea ce însemna că un punct procentual de reducere a ratei șomajului ducea la mai multe puncte procentuale de creștere a ratei inflației (creșterea ratei ocupării punea presiune pe salarii, iar acestea se oglindeau în creșterea prețurilor). După criză, curba Philips s-a aplatizat, ceea ce înseamnă că mai multe puncte procentuale de reducere a ratei șomajului de abia duc la o creștere insignifiantă a ratei inflației. Că acest lucru se datorează scăderii generalizate a puterii sindicatelor, sau faptului că producătorii compensează prin reducerea cantității (ex: bare de ciocolată mai mici la același preț), mai degrabă decât prin creșterea prețului, rămâne un subiect de cercetat.

Fapt este că, dintr-o multitudine de motive, rata inflației corespunzătoare „stabilității prețurilor” pare să fi scăzut de la 2 la sută spre 1,5 sau poate chiar 1 la sută. Iar dacă acest fenomen este adevărat, atunci urmărirea cu încrâncenare de către BCE a țintei de aproape 2 la sută pentru rata inflației poate să se dovedească iluzorie și nerealistă. De altfel, o serie de renumiți analiști au atras atenția asupra acestei posibilități.

Astfel, conform lui Mohamed El-Erian:

„…Inovațiile tehnologice – mai ales cele referitoare la Inteligența Artificială, big data, mobilitate – au dus la distrugerea relațiilor economice tradiționale și la o eroziune a puterii de a stabili prețurile….efectul a fost o amplificare a procesului dezinflaționist care a început cu accelerarea globalizării, aducând mai multă producție cu costuri scăzute și reducând puterea organizațiilor sindicale din economiile avansate”. („How inflation could return”).

Sau, conform lui Martin Wolf:

„Dar există și alți factori semnificativi [pentru dezinflație]: rate înalte ale economisirii în piețe emergente importante; creșteri persistent slabe ale productivității în economiile dezvoltate; îmbătrânirea în multe economii, ducând la o cerere în scădere pentru capital fizic; dezindustrializare…..” („How our low-inflation world was made”)

Există deci o probabilitate semnificativă ca BCE, urmărind o țintă de inflație stabilită în urmă cu douăzeci de ani, să vâneze o fantomă, neavând, în plus, nici muniția necesară (dobânzi pozitive sau titluri de valoare eligibile).

În concluzie, strict formal, dacă ne raportăm la ținta de inflație de 2 la sută, BCE este acoperită din punct de vedere statutar în acțiunea sa de reluare a relaxării cantitative. Dacă însă analizăm mai atent contextul, sunt multe semne de întrebare privind această abordare.

(va urma)

Mergeți în homepage ›

Publicat la data de 30.9.2019

Lăsați un comentariu


Europa

Summit greu pe tema Ucrainei, la Paris: Preşedintele Zelenski se va confrunta luni, pentru prima dată, cu Vladimir Putin

Iulian Soare

Preşedintele Ucrainei, Volodimir Zelenski, se află în faţa unui test major cu o miză uriaşă – summit-ul cu preşedintele rus Vladimir Putin, care va avea… Mai mult

Mobile sticky

Nu uitați abonamentul, nu uitați colecția

Redacţia

*V-a scăpat vreun număr din colecție? CRONICILE Curs de Guvernare (revistă exclusiv print – A4, 200 de pagini premium) acoperă plaja următorilor 25 de ani… Mai mult

Stiri

Ludovic Orban: Indemnizaţiile demnitarilor vor fi îngheţate și rupte de salariul minim pe economie

Vladimir Ionescu

Indemnizaţiile demnitarilor vor fi îngheţate, fie prin Legea bugetului, fie prin OUG, a anunţat duminică premierul Ludovic Orban, adăugând că toate structurile cu scheme umflate… Mai mult

Stiri

Hidroelectrica a demarat procedurile pentru achiziţia CEZ România şi ENEL România

Ramona Diaconu

Hidroelectrica a demarat procedurile de achiziţie a grupurilor CEZ România şi Enel România şi solicită aprobarea acţionarilor pentru a angaja servicii de consultanţă în acest… Mai mult

Stiri

Aproape 9.000 de absolvenţi de medicină susţin examenul de rezidenţiat

Vladimir Ionescu

Un număr de 8.876 de tineri absolvenţi ai universităţilor de medicină şi farmacie s-au înscris la concursul de intrare în rezidenţiat, potrivit informaţiilor comunicate de… Mai mult

Stiri

Gabriela Firea anunţă că va candida pentru un nou mandat la Primăria Capitalei

Vladimir Ionescu

Gabriela Firea a anunțat, duminică, faptul că va candida pentru un nou mandat de primar general al Municipiului Bucureşti, informează Mediafax. “Vreau să termin ceea… Mai mult

Europa

Premierul Boris Johnson promite reducerea imigraţiei dacă va avea majoritatea după alegeri

Iulian Soare

Premierul britanic Boris Johnson susţine că este îngrijorat în legătură cu scăderile din sondaje, dar promite să reducă nivelul imigraţiei dacă Partidul Conservator va câştiga… Mai mult