Minuta BNR: Scăderea inflaţiei este periclitată de creşterile salariale și de creșterea prețurilor industriale

Administratorii Băncii Naţionale a României (BNR) au luat în calcul asimilarea majorărilor anterioare ale dobânzii de referinţă, pe de o parte, dar şi presiunile inflaţioniste care se menţin încă, atunci când au decis menţinerea reperelor politicii monetare în şedinţa din 6 august, potrivit minutei dezbaterilor, publicată luni.

Principalele repere ale dezbaterilor au fost:

• stoparea ascensiunii ratei anuale a inflaţiei la 5,4% în luna iunie, deasupra intervalului de variație al țintei (scăderea a fost şi mai pronuțată în iulie, până la 4,56%).
• rata anuală a inflației CORE2 ajustat a coborât de la 2,99% în martie, la 2,9% în iunie, „ușor sub nivelul prognozat”
• unii membri ai Consiliului au apreciat că evoluțiile indică o plafonare, cel puțin temporară, a presiunilor inflaționiste pe partea cererii, mai cu seamă a celei de consum.
• așteptările inflaționiste pe termen scurt s-au mișcat însă în continuare în sus,
• dinamica anuală a prețurilor de producție din industria bunurilor de consum și-a reluat creșterea în iunie, iar
• costul salarial unitar din industrie și-a prelungit tendința ascendentă în primele două luni din trimestrul II, pe fondul încetinirii ritmului de creștere a productivității muncii.
• s-a făcut referire la gradul înalt de încordare a pieței muncii, dar și la tendința de aplatizare a curbei acestuia.
• presiunile asupra salariilor vor rămâne înalte, inclusiv pe fondul acutizării dificultăților în recrutarea de personal, ceea ce evidențiază probleme structurale ale pieţei.
• s-a evocat reaccelerarea pe ansamblul perioadei aprilie–mai a creșterii anuale a câștigului salarial mediu brut nominal, după patru trimestre consecutive de încetinire ușoară, în care aceasta s-a menținut totuși pe palierul de două cifre.
• creşterea salariilor a caracterizat inclusiv sectorul privat, fiind însă mai pregnantă în cel public, în contextul majorărilor salariale semnificative acordate personalului sanitar și din învățământ.
  a fost observată și reamplificarea în acest interval a dinamicii anuale a salariului mediu net real, chiar și în condițiile majorării ratei anuale a inflației.

Poziția ciclică a economiei

Administratorii BNR „au notat că a doua variantă provizorie a datelor privind evoluția PIB continuă să indice decelerarea creșterii economice la 4% în trimestrul I, de la 6,7% în trimestrul IV 2017, mai pronunțată decât cea anticipată, în condițiile unei revizuiri doar marginale în sens ascendent a dinamicii ei trimestriale”, potrivit documentului BNR.

Partea bună a diminuării creşterii economice estem potrivit unor membri ai CA ai BNR, faptul că „această evoluţie reprezintă o revenire către ritmul potenţial de creştere economică, ceea ce este de salutat, ea implicând o reducere a excedentului de cerere agregată.

Datele evidențiază:

• unele diferențe în structura determinanților expansiunii economice pe partea utilizării,
• contribuția majoritară, dar în diminuare, a consumului gospodăriilor populaţiei este corectată ușor în jos, în timp ce aportul pozitiv în scădere al for¬mării brute de capital fix este revizuit ușor în sens opus.
• o creștere considerabilă a contribuției negative a exportului net față de trimestrul anterior, în condițiile unei încetiniri doar marginale a dinamicii anuale a importurilor de bunuri și servicii, conducând la accentuarea în termeni anuali a soldului negativ al balanței bunurilor și serviciilor în trimestrul I 2018.

Pe partea ofertei, structura determinanților creșterii economice rămâne practic neschimbată, principala contribuție aparținând serviciilor, urmată de cea a industriei.

Membrii Consiliului au remarcat că:

• decelerarea expansiunii economice este așteptată să continue în trimestrele II și III, exclusiv pe fondul unor efecte de bază, în condițiile în care ritmul ei trimestrial este anticipat să se reintensifice față de primele trei luni ale anului
• decelerarea face probabilă reînscrierea gap-ului pozitiv al PIB pe o tendință ușor crescătoare în trimestrul II, după declinul consemnat în intervalul anterior, în condițiile plasării lui la valori totuși inferioare celor din prognoza anterioară
• cele mai recente evoluții ale indicatorilor cu frecvență ridicată indică consumul privat drept motor al creșterii economice și în trimestrul II, dar și principalul determinant al încetinirii acesteia
• o scădere a aportului pozitiv este de așteptat din partea formării brute de capital fix. În schimb, contribuția exportului net ar putea redeveni pozitivă, în condițiile în care ecartul dintre dinamica anuală a exporturilor de bunuri și cea a importurilor s-a redus aproape de zero pe ansamblul primelor două luni ale trimestrului II, determinând încetinirea creșterii soldului negativ al balanței comerciale și contribuind la cvasi-stoparea adâncirii deficitului de cont curent în raport cu aceeași perioadă a anului trecut.

Piaţa monetară

• în perioada recentă, condițiile monetare au continuat să-și reducă gradul de acomodare
• unii membri ai Consiliului au subliniat urcarea substanțial peste rata dobânzii de politică monetară a cotațiilor relevante ale pieței monetare interbancare în luna iulie, ceea ce echivalează cu o conduită a politicii monetare mai puțin acomodativă decât cea indicată de rata dobânzii-cheie a BNR
• s-a remarcat și tendința de scădere manifestată de cursul de schimb leu/euro, pe fondul relativei îmbunătățiri a apetitului global pentru risc și al diferențialului mărit al ratelor dobânzilor pieței locale
• aceste evoluții ar putea suferi ușoare corecții în contextul furnizării de lichiditate de către banca centrală prin intermediul operațiunilor repo recent inițiate
• noua majorare notabilă din luna iunie a ratei medii a dobânzii la depozitele noi la termen – atribuibilă însă în mică măsură segmentului populației
• stagnarea ratei medii a dobânzii aferente creditelor noi, având drept consecință prelungirea tendinței de restrângere a ecartului dintre acestea
• evoluția ar putea continua în perspectivă apropiată, pe fondul preluării majorărilor recente ale cotațiilor pieței monetare interbancare
• avansul în termeni anuali al creditului acordat sectorului privat s-a mărit din nou în iunie, la 6,8%, acesta depășind astfel pe ansamblul trimestrului II valorile medii înregistrate în precedentele două trimestre
• dinamizarea a continuat să fie susținută de creditul pentru consum, al cărui ritm de creștere și-a accentuat tendința ascendentă, în corelație cu evoluția câștigului salarial, principala contribuție aparținând însă împrumuturilor societăților nefinanciare
• ponderea în total a componentei în lei a continuat să se mărească în iunie, ajungând la 65%, ceea ce este un fenomen salutar din perspectiva robusteții economiei.

Ce urmează

Administratorii BNR au arătat în şedinţa lor de politică monetară din 6 august că „noul pattern anticipat al inflației este cvasi similar pe termen scurt celui evidențiat în prognoza publicată în Raportul de inflație din mai 2018, dar ușor revizuit în sens descendent pe orizontul mai îndepărtat de timp.

Astfel:

• după vârful atins în mai-iunie 2018, rata anuală a inflației este așteptată să scadă și să se mențină în trimestrul III ușor sub valoarea de 5%, iar
• apoi să coboare mai pronunțat și să revină în decembrie 2018 la limita de sus a intervalului țintei, respectiv la 3,5%, nivel ușor inferior celui previzionat anterior.
• în 2019, după o nouă corecție descrescătoare suferită în debutul anului, rata anuală a inflației va tinde probabil să se apropie treptat de punctul central al țintei, pentru ca în ultimul trimestru să reintre pe un trend lent crescător, situat totuși sub valorile din prognoza precedentă, ajungând la finele orizontului de prognoză – iunie 2020 – la 2,8%, față de nivelul de 3,0% anticipat anterior
• viitoarele ajustări descendente ale ratei anuale a inflației, precum și probabila coborâre temporară a acesteia în proximitatea punctului central al țintei sunt atribuibile acțiunii factorilor ofertei, mai cu seamă efectelor de bază dezinflaționiste asociate creșterilor mari înregistrate începând cu semestrul II 2017 de toate componentele exogene ale IPC, dar și de prețurile unor produse alimentare procesate
• unii membri ai Consiliului au reliefat incertitudinile asociate configurației viitoare a sistemului de impozite indirecte, precum și perspectivei prețurilor administrate și a prețurilor produselor alimentare – volatile și procesate -, dar și evoluției probabile a cotației petrolului, de natură să inducă riscuri la adresa actualei perspective a inflației, inclusiv pe calea posibilei afectări a anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu, în ipoteza prelungirii deviației ratei anuale a inflației de la limita superioară a intervalului de variație
• inflația de bază este așteptată să se calmeze pe orizontul scurt de timp, dar să urce din nou în cursul anului viitor, rămânând totuși relativ mai temperată în raport cu previziunile anterioare
• rata anuală a inflației CORE2 ajustat este anticipată să ajungă la 2,6% în decembrie 2018, dar să crească gradual ulterior și să stagneze până la finele orizontului prognozei la nivelul de 3,2%, față de prognoza precedentă care o plasa la 3,2% în decembrie 2018 și la 3,4% în decembrie 2019
• pe orizontul scurt de timp traiectoria ei anticipată reflectă disiparea impactului exercitat asupra prețurilor alimentelor procesate de creșterea spre finalul anului anterior a prețurilor unor materii prime agroalimentare și o slăbire la începutul anului curent a presiunilor inflaționiste asociate poziției ciclice a economiei
• presiunile inflaţioniste sunt așteptate însă să se manifeste din nou treptat începând cu trimestrul II 2019 și să rămână apoi semnificative, în condițiile în care după contracția din trimestrul I 2018, deviația pozitivă a PIB va reintra probabil pe un trend crescător ce se va prelungi până la mijlocul anului 2019, dimensiunea ei depășind-o astfel marginal la finele orizontului prognozei pe cea previzionată anterior
• s-a sesizat că presiuni inflaționiste ușor mai intense, chiar și în raport cu prognoza din luna mai, sunt anticipate să decurgă, pe întregul orizont al prognozei, din trendul anticipațiilor inflaționiste pe termen scurt, precum și din dinamica în creștere progresivă a prețurilor importurilor
• noua prognoză pe termen mediu anticipează o moderare mai pronunțată a expansiunii economice în anul 2018 decât cea previzionată anterior, urmată însă de o reaccelerare în 2019, implicit de revenirea ritmului său anual în linie cu cel potențial
• s-a arătat că perspectiva presupune o atenuare sensibilă, inclusiv în raport cu prognoza precedentă, a caracterului expansionist al politicii fiscale în 2018 și imprimarea unei atitudini neutre acesteia în 2019, precum și decelerarea dinamicii venitului disponibil real al populației, dar mai moderată decât s-a anticipat anterior
• perspectiva asumă o scădere ceva mai lentă a gradului de acomodare a condiţiilor monetare pe orizontul prognozei și o relativă îmbunătățire a absorbției fondurilor europene, având ca ipoteză și o creștere economică mai solidă în zona euro/UE și pe plan global, în raport cu precedenta prognoză.
  consumul gospodăriilor populației va rămâne probabil principalul determinant al creșterii economice în 2018 și 2019, dar și componenta a cărei dinamică va cunoaște cea mai semnificativă decelerare în anul curent
• surse importante de incertitudini și riscuri la adresa actualei prognoze de inflație rămân sentimentul de încredere a consumatorilor și dinamica viitoare a veniturilor disponibile reale ale populației, inclusiv în contextul tensionării pieței muncii, al majorărilor recente ale unor venituri, și al menținerii la valori relativ ridicate, chiar dacă în scădere, a ratei anuale a inflației
• au fost evocate creșterile consemnate de fluxul creditelor pentru consum în perioada recentă și caracterul viguros al cererii pentru asemenea împrumuturi, corelate cu evoluția veniturile salariale, dar și incertitudinile asociate perspectivei acestora

Membrii Consiliului au exprimat preocupări legate de evoluția recentă și cea probabilă a formării brute de capital fix, a cărei contribuție la dinamica activității economice se anticipează a fi și în 2018 sensibil mai modestă decât cea a consumului și în scădere amplă față de anul anterior, cu implicații asupra echilibrelor interne și externe ale economiei.

S-au făcut referiri la absorbția fondurilor europene, la structura cheltuielilor bugetare defavorabilă investițiilor publice și la perspectiva acesteia, inclusiv în contextul preconizatei rectificări bugetare, precum și la inițiativele legislative vizând sectorul bancar, cu potențial impact advers asupra creditării societăților nefinanciare.

Cei mai mulți membri ai Consiliului au reiterat importanța unui dozaj și a unei cadențe adecvate de ajustare a conduitei politicii monetare, din perspectiva ancorării anticipațiilor inflaționiste și a menținerii ratei anuale a inflației pe traiectoria evidențiată de prognoza pe termen mediu a BNR, în condiții de protejare a stabilității financiare.

Consiliul de administrație al BNR a decis în unanimitate menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 2,50%, a ratei dobânzii pentru facilitatea de depozit la 1,50% și a ratei dobânzii aferente facilității de creditare (Lombard) la 3,50%.

De asemenea, Consiliul de administrație al BNR a decis în unanimitate păstrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii pentru pasivele în lei și în valută ale instituțiilor de credit.