La obiect

UE – Green Deal: Până să salveze planeta, lupta cu încălzirea globală va salva mai întâi economia Rusiei

Ambiția Comisiei Ursula von der Leyen de a transforma Europa, până în 2050,  în primul continent neutru din punct de vedere al emisiilor de carbon… Mai mult

15.01.2020

La obiect

România – a doua cea mai mare scădere a producției industriale din UE. Semnele îngrijorătoare şi cauzele

România a înregistrat a doua ce mai mare scădere a producţiei industriale din Uniunea Europeană în noiembrie 2019, faţă de noiembrie 2018, potrivit datelor Oficiului… Mai mult

15.01.2020

Chestiunea

Din nou -7,7% (!) la producția industrială: A 6-a lună consecutivă pe minus

Potrivit datelor comunicate de INS, România a consemnat în noiembrie 2019 o nouă scădere alarmantă a producției industriale lunare la cota negativă record de -7,7%,… Mai mult

15.01.2020

La obiect

Decembrie 2019 – inflaţia a depășit conjunctural pragul de patru procente

Creşterea preţurilor de consum în decembrie 2019 a fost de 0,42%, semnificativ mai mare față de valoarea consemnată în urmă cu 12 luni (0,16%), ceea… Mai mult

14.01.2020

Cronicile

Daniel Dăianu / ”Riscul redenominării” vs. risc valutar

de Daniel Daianu , 11.6.2018

Riscul valutar este comun pe pietele financiare internationale. Fluctuatiile cursurilor de schimb inseamna incertitudini privind mersul tranzactiilor. De aceea se pune pret pe aranjamente care sa evite fluctutatii foarte dezordonate si de amplitudine mare.

Aranjamentele de le Bretton Woods (dupa al doilea razboi mondial) pot fi vazute din aceasta perspectiva ele bizuindu-se si pe controale ale fluxurilor de capital. Dar trebuie spus ca atunci functiona un sistem international ce avea ca pivot institutionalizat dolarul SUA si legatura sa cu aurul la o anumita paritate. Dupa flotarea dolarului in deceniul opt al secolului trecut si odata cu expansiunea puternica a fluxurilor de capital s-au dezvoltat operatiuni de hedging –de asigurare contra riscurilor.

Insa, ceea ce pare de bun simt, asigurarea contra riscurior, a morfat tot mai mult in operatiuni speculative, luari de pozitii short sau long, cu capacitatea unor jucatori mari/globali de a influenta pietele si de a castiga mult. In UE s-a incercat folosirea ERM (mecanismul cursurilor de schimb) ca opreliste in calea miscarilor de capital destabilizatoare.

Iesirea UK si a altor tari din ERM acum mai bine de un sfert de veac a aratat limitele acestui sistem cand convergenta de performanta este insuficienta. Zona euro (ZE) a fost un pas radical de integrare monetara; statele membre au renuntat la moneda proprie, la politica monetara (curs de schimb) ca instrument de ajustare a unor dezechilibre.

Formarea unui guvern cu inclinatii eurosceptice in Italia au readus in discutie ceea ce este numit “riscul redenominarii”(redenomination risk). In timpul fazei acute a crizei zonei euro exista teama iesirii unor tari din sistem –analog, intr-un fel, cu iesirea din ERM, dar consecintele fiind mult mai severe pentru state si pentru sistem in ansamblu.

Operatiunilor Bancii Centrale Europene (BCE) urmand declaratiei faimoase a lui Mario Draghi din 2012 (ca BCE va face orice sa salveze euro) au calmat mult apele; este de mentionat aici construirea unor instrumente (Facilitatea pentru Stabilitate/EFSF; Mecanismul European pentru Stabilitate/ESM) care sa ajute gestionarea crizei de lichiditate si de solventa a unor state. Programele de relaxare cantiativa (QEs) ale BCE intra in acelasi registru.

Dupa 2012, marjele la obligatiunile suverane ale “periferiei” au coborat la cote inimaginabile; au scazut de la 700-800 sute de puncte de baze pentru Spania si Italia fata de bunds (obligatiunile suverane germane) cand criza ZE era acuta, la sub 200 puncte de baza la titluri pe 10 ani si la si mai putin la termene de 2 si 5 ani. Insa este plauzibil sa gandim ca aceste marje, dincolo de efectul corectiilor dezechilibrelor macro, au fost rezultatul operatiunilor non-standard ale BCE si credinta ca dobanzile vor ramane la cote scazute mult timp.

Problema este ca diferentiale de randamente la obligatiuni in ZE nu reflecta diferentele de perfomanta si potential intre economii. Chiar daca “periferia” a ajuns la surplusuri de cont curent, aceasta s-a realizat cu pretul comprimarii cererii interne, al scaderii investitiiilor; a contribuit si seria de “devalorizari interne”(taieri de salarii, venituri).

Episodul recent italian arata ca temerile multor investitori din primii ani dupa 2009 au subzistat si lipsa unor reforme de fond in functionarea ZE reprezinta inca un risc major, ce este accentuat de tensiuni politice de la caz la caz; aceste temeri a fost exprimata de suirea brusca a marjelor la obligatiunile suverane italiene pe fondul crizei politice de la Roma. Si sa ne gandim, de pilda, ce s-ar intampla daca obligatiunile “periferiei” nu ar mai beneficia de ratinguri cu risc zero in evaluarile din bilanturile bancilor, daca renuntarea la aceste ratinguri “risk-free” s-ar combina cu normalizarea ferma a politicii BCE.

Uniunea Bancara are nevoie de o schema colectiva de garantare a depozitelor (EDIS) si de un fond de rezolutiune (SRF) solid; ambele instrumente starnesc insa controverse fiindca implica mutualizare de riscuri. Unele state vor reducere de riscuri (risk-reduction) inainte de mutualizare de riscuri (risk-sharing). Fapt este ca o uniune monetara viabila este greu de imaginat fara mutualizare de riscuri. Iar aceasta partajare nu poate fi lasata numai pe seama pietelor de capital. Tot asa cum pietele de capital nu pot fi disociate de functionarea sectorului bancar, mai ales in Europa. Iar aici vedem cum, in loc de integrare in ZE, in ultimii ani a avut loc fragmentare.

Explicatia este legata de evolutia divergenta ca performanta economica intre Nord si Sud. Sa ne gandim in acest sens ca reducerea riscurilor prin diminuarea stocului de credite neperformante (NPL) trebuie sa tina cont nu numai de marimi prezente ci si de dinamici viitoare; daca performantele economice raman puternic divergente, stocuri divergente de NPL se refac.

Nerealista mi se pare teza ca partajarea riscurilor prin piete de capital poate substitui mutualizarea riscurilor pe cale fiscala (vezi si textul meu “In Uniunea Monetara regulile sunt necesare, dar nu mai putin importanta este partajarea riscurilor”, Opinii BNR, 6 febr, 2018).

Pietele de capital nu sunt mai putin prociclice decat creditul bancar, ele genereaza riscuri sistemice nu mai mici si maresc conectivitatea pietelor –inclusiv prin noi instrumente de tranzactionare (ex: algoritmi). In ZE functia imprumutatorului de ultima instanta (LoLR) este vitala si BCE va trebuie sa o exercite, probabil alaturi de ESM (eventual un Fond Monetar European).

Ca se revenim la chestiunea italiana. Desi contul ei extern este pe plus acum, datoria publica a Italiei este mai bine de 130% din PIB. O mare parte din aceasta datorie este detinuta de rezidenti, dar expunerea unor banci straine este considerabila; Italia ar exercita un efect de contagiune sever ce deriva si din dimensiunea economiei sale (a treia din ZE). In judecarea situatiei este de avut in vedere dinamica productivitatii in ultimele decenii –una foarte scazuta.

Italia trebuie sa implementeze reforme, dar are nevoie de spatiu de respiratie in politica economica pentru a nu se scufunda mai mult in populism si extremism politic. Insa nu se poate deschide punga bugetului prea mult; pietele ar reactiona virulent si penalizator.

Propunerea lui Mario Monti (fost premier si fost comisar european) de a se permite in ZE flexibilizarea limitei impuse de Pactul Fiscal daca se fac investitii serioase are merite. Si cei 14 economisti francezi si germani, autori ai unor propuneri de reformare a functionarii ZE, au semnalat carente ale reglementarilor fiscale in ZE (Benassy-Quere et.al, “Reconciling risk sharing with market discipline: a constructive approach to euro area reform”, CEPR, Policy Insight No. 91, January 2018. Dar aceste propuneri cred ca subestimeaza legatura intre riscul redenominarii si riscul suveran ( vezi si L. Bini Smaghi : “Reconciling risk-sharing with market discipline”, Policy Brief, LUISS, SEPE, 30 January, 2018). Aceasta legatura “fatala” poate fi atenuata de reforme in functionarea ZE, de mecanisme care sa reduca discrepantele de performanta.

Depinde de liderii europeni atacarea problemelor de fond in functionarea ZE. Aici dialogul intre Berlin si Paris este esential. Si este de bun augur o declaratie a ministrului de finante german, Olaf Scholz, care pare sa sustina reforme in functionarea ZE. Sa vedem insa concret ce se va intampla la Summitt-ul de la finelui lui iunie.

Morala pentru o tara candidata la aderarea la ZE, ca Romania, este dubla. ZE are nevoie de reforme pentru ca discrepante excesive de performanta economica intre statele membre sa fie atenuate. Si este nevoie ca o economie sa fie cat mai robusta la momentul Aderarii, sa atinga o masa critica de convergenta reala si structurala.

O economie robusta implica evitarea indatorarii excesive a sectorului privat si public; ea se bizuie pe institutii si politici publice care stimuleaza castiguri de productivitate sistematice, care tin sub control dezechilibrele interne si externe. Este de amintit aici o teza: cu cat nivelul de dezvoltare este mai scazut fata de economia-reper (Germania), cu atat este mai probabil ca diferentialul de inflatie sa fie mai inalt, ceea ce afecteaza negativ competitivitatea daca avansul productivitatii nu este corespunzator.

Mergeți în homepage ›

Publicat la data de 11.6.2018

Lăsați un comentariu


Stiri

UBB, după ce Marcel Boloș a anunțat 4 institute de cercetare: Avem multe institute, puțini cercetători; lipsa unei viziuni poate duce la risipirea fondurilor

Vladimir Ionescu

România are multe institute și puțin cercetători, consideră conducerea Universității Babeș-Bolyai, care solicită autorităților să discute cu universitățile și institutele proiectele majore vizate pentru finanțare… Mai mult

Stiri

Dosarul Microsoft 3 – prejudiciu 51 mil euro – se reia de la zero. Unul dintre judecători s-a pensionat

Vladimir Ionescu

Înalta Curte de Casație și Justiție a decis reluarea de la zero a unuia dintre dosarele Microsoft, în care sunt inculpați Dinu Pescariu, Gabriel Sandu,… Mai mult

Stiri

Teoria ministrului Sănătății: înmulțirea cazurilor de autism la copii este efectul plecării părinților la muncă în străinătate

Vladimir Ionescu

Declarația ministrului Sănătății conform căreia avem din ce în ce mai multe cazuri de autism la copii din cauza părinților plecați în străinătate, a generat… Mai mult

Stiri

Florin Cîțu: România s-a împrumutat la costuri reduse de pe piețele internaționale

Alexandra Pele

România a reușit să obțină randamente bune la emisiunea de eurobonduri de săptămâna trecută, respectiv la o dobândă medie de 2% pentru obligațiunile cu scadență… Mai mult

Stiri

Strategia investițională a guvernului PNL: Nu mai împărțim banii în 1.000 de proiecte, facem 2-3 proiecte mari

Vladimir Ionescu

Ministrul de Finanțe, Florin Cîțu, a anunțat că vrea să schimbe filozofia investițiilor publice: în loc ca banii să fie acordați în mai multe locuri,… Mai mult

Europa

Premierul Sloveniei a demisionat. Încep negocierile pentru o nouă majoritate parlamentară

Iulian Soare

Marjan Šarec (foto), prim-ministrul Sloveniei, și-a anunțat luni seara demisia invocând faptul că actuala coaliție de guvernare este în acest moment incapabilă să îndeplinească așteptările… Mai mult

Stiri

Deficitul bugetar din 2019 a fost de 4,6% din PIB, peste estimările Guvernului

Alexandra Pele

Deficitul bugetar a fost de 4,6% din PIB anul trecut, cu 0,2 puncte procentuale peste estimarea Guvernului la rectificarea din noiembrie. Creșterea peste estimări a… Mai mult