La obiect

Inflaţia, afectată de preţurile producţiei industriale. Industria energetică la 12,6%

Discret dar persistent, s-a dezvoltat un fenomen care alimentează reaprinderea inflaţiei. Producţia industrială care a contribuit cu 23,7% la formarea PIB şi cu 1% din… Mai mult

07.04.2019

Europa

NATO la 70 de ani / 12 experți, o singură opinie: Cea mai mare provocare la adresa Alianței vine din Statele Unite

NATO împlinește joi, 4 aprilie, 70 de ani de existență, ocazie potrivită de sărbătoare și de introspecție. La intrarea în a opta sa decadă de… Mai mult

04.04.2019

Analiză

Aurul României – despre ce valoare (valori) vorbim

Senatul a aprobat zilele trecute repatrierea rezervei de aur a României – la capătul unei problematizări mediatice bazate aproape exclusiv pe inflamarea sentimentului național. Dincolo… Mai mult

04.04.2019

Evenimentul

Ziua în care marii aliați ai României au pus o presiune fără precedent pe guvernul Dragnea – Tăriceanu, pentru salvarea legilor justiției

Mobilizare fără precedent a instituțiilor europene și a mai multor state-partenere ale României care au avertizat miercuri guvernul să nu modifice prin OUG legile justiției.… Mai mult

03.04.2019

Cronicile

Lucian Croitoru / Paradoxul românesc (The Romanian Conundrum *1)

de Lucian Croitoru 19.6.2015

lucian-croitoru-Una dintre evoluțiile surprinzătoare în România a fost accelerarea creșterii economice după ce deficitul de cont curent (economisiri minus investiții) s-a prăbușit de la 4,5 la sută din PIB în 2012 la 0,8 la sută din PIB în 2013 și a continuat să se reducă la 0,4 la sută din PIB în 2014. De obicei este invers: accelerarea creșterii economice coincide cu creșterea deficitului de economisiri.

Nimeni nu a răspuns convingător din perspectiva economisiri-investiții la întrebarea de ce accelerarea creșterii economice a coincis cu stabilizarea la niveluri scăzute ale deficitului de cont curent[2]. De răspunsul la această întrebare depind răspunsurile la multe alte întrebări, inclusiv la întrebarea dacă în România există loc pentru reduceri viitoare ale ratei de politică monetară.

În acest articol, mai întâi voi oferi o posibilă explicație pentru reducerea abruptă a deficitului de cont curent și apoi voi arăta că un eventual surplus de cont curent ar face posibilă reducerea în continuare a ratei dobânzii de politică monetară.

  1. De ce s-a redus deficitul contului curent

Într-un studiu recent am susținut ipoteza că țările lumii se află într-un proces de punere în secundaritate față de SUA în ceea ce privește poziția de exportator net/importator net de capital financiar (Croitoru, 2015). Procesul de punere în secundaritate este condus de fiecare agent economic care decide că este mai prudent să aibă excedent de economisiri în eventualitatea unei crize[3]. În această eventualitate, un excedent de economisiri ar reduce costurile generate de ieșiri rapide de capitaluri, deprecierea monedei, scăderea abruptă a prețurilor activelor interne, slăbirea sistemului bancar și scăderea cererii interne.

Procesul explică bine de ce excedentul global de economisiri este generat în tot mai multe țări, în timp ce partea covârșitoare a deficitului global de economisiri se situează în SUA, care are capacitatea de a gestiona costurile menționate mult mai bine[4].

Acest proces este evidențiat de datele din Fig.1, unde se vede că fiecare criză a adăugat în general un număr mai mare de noi țări (zone) la grupul de țări cu excedent de economisiri, comparativ cu numărul de țări cu deficit de economisiri (criza datoriilor din America Latină (1982), recesiunea globală (1991), criza asiatică (1997), criza braziliană (1999), criza argentiniană (2002) și Marea Recesiune (2008).

figura 1

(CLICK PENTRU MĂRIRE)

Țările est-europene nu au intrat în acest grup niciodată după 1990, dar după criza din 2008 și-au redus masiv deficitele de cont curent. România nu a făcut excepție și nu este exclus ca, în urma crizei din 2008, mulți agenți economici să fi decis să adopte politica excedentului de economisiri. Sectorul privat a avut deja excedent de cont curent în întreaga perioadă 2009-2014, cu excepția anului 2012. În schimb, sectorul bugetar a avut deficit, dar acesta s-a îngustat treptat și dacă în 2014 guvernul nu ar fi fost cheltuiți bani în contul anului 2015, ar fi apărut un surplus și în sectorul guvernamental.

Dacă ipoteza punerii în secundaritate este corectă și România se îndreaptă către un excedent de economisiri, aceasta ar avea implicații deosebite în multe privințe. În esență, aceste implicații derivă din faptul că un deficit de cont curent permite absorbției (cererii) interne să crească fără a crea presiuni inflaționiste severe, iar un surplus permite creșterea cererii agregate atunci când cererea internă este slabă. Cu alte cuvinte, în acest din urmă caz, producția crește pe seama exporturilor, adică pe seama cererii externe.

  1. Implicații pentru politica monetară

Una dintre implicațiile trecerii la un excedent de economisiri este reducerea ratei naturale a dobânzii. Mutatis mutandis, prăbușirea deficitului de cont curent în România în apropierea lui zero s-a reflectat în reducerea ratei naturale a dobânzii. Reducerea rapidă a deficitului de economisiri sugerează că și rata naturală s-a redus rapid.

În plus, inflația a urmat o pantă descendentă, reflectând în bună măsură scăderea anticipațiilor inflaționiste. Astfel, a devenit necesar ca BNR să reducă rata dobânzii de la 5,25 la sută în decembrie 2012 la 1,75 la sută în mai 2015. Se știe că rata naturală nu este observabilă, ci se estimează econometric, ceea ce face ca mărimea ei să fie foarte incertă. Astfel, este posibil ca în anii 2013, 2014 și 2015, prăbușirea deficitului de cont curent, reducerea ratei dobânzii de politică monetară și gestionarea lichidității să fi avut ca rezultat plasarea ratei dobânzii de pe piața monetară sub nivelul ratei naturale.

Această evoluție ar explica de ce în ultimii trei ani rata de creștere economică a fost mai mare ca rata potențială de creștere, deschizând prespectiva închiderii actualului gap negativ al producției, poate chiar în 2015

Aceste evoluții și situația cererii în țările dezvoltate au creat/vor crea două constrângeri pentru politica monetară din România: pe de o parte, atât timp cât ratele de politică monetară rămân scăzute în țările dezvoltate, în special în zona euro, BNR are nevoie să reducă rata dobânzii de politică monetară, pentru a evita aprecierea leului în raport cu nivelul de echilibru.

Pe de altă parte, atât timp cât rata actuală de creștere a PIB este mai mare ca cea potențială, conducând la un gap pozitiv al PIB, BNR va avea nevoie să crească rata dobânzii pentru a ține inflația la țintă, probabil începând din 2016. Această dilemă înseamnă, de facto, pierderea instrumentului de politică monetară.

BNR s-a confruntat cu o astfel de dilemă în perioada 2006-2008. Atunci, pe de o parte era nevoie de o creștere a ratei dobânzii pentru a tempera anticipațiile inflaționiste relativ înalte, iar pe de altă parte era nevoie de o reducere a ratei dobânzii pentru a tempera intrările de capitaluri, care, în timp ce apreciau moneda alimentau, totuși, anticipațiile inflaționiste. (Popa et al., 2009; Croitoru, 2014).

Totuși, de data aceasta, ceva ar putea fi schimbat. O eventuală trecere a contului curent pe surplus (excedent de economisiri) ar putea scuti politica monetară de o astfel de dilemă și, implicit, de pierderea ratei dobânzii ca instrument de politică. La momentul apariției sale, excedentul de economisiri ar reduce rata naturală a dobânzii comparativ cu nivelul din prezent.

Dacă noul nivel al ratei naturale ar fi mai mic decât rata actuală a dobânzii, atunci creșterea economică ar fi frânată, făcând posibil ca rata de creștere a PIB să scadă sub cea potențială. În acest caz, nu numai că inflația nu s-ar mai accelera, dar BNR ar trebui să reducă rata dobânzii pentru a menține rata de creștere la potențial. Astfel, apariția unui surplus ar crea condițiile ca BNR să continue să reducă rata dobânzii, pentru a evita aprecierea leului peste nivelul de echilibru, fără a supraîncălzi economia.

Dar va avea România un surplus de cont curent în 2015? Este posibil, dar nu știm cât este de probabil. Ce știm este că apariția unui surplus de cont curent era mult mai probabilă înainte de reducerea TVA. Dar, așa cum nimeni nu s-a așteptat ca deficitul de cont curent să se prăbușească în 2013, tot așa de improbabilă ar putea fi pentru unii apariția unui surplus de cont curent în curând.

Poate că prăbușirea din 2013 este un prim pas spre confirmarea ipotezei punerii în secundaritate la care m-am referit mai sus. Dacă ipoteza e corectă, cel de-al doilea pas, și anume apariția excedentului de economisiri, va urma, mai degrabă mai curând decât mai târziu.

[1] Acest articol se bazează pe studiul prezentat în Croitoru (2015) și este o variantă cu accent pe politica monetară a concluziilor prezentate în acel studiu.

[2] Există însă o argumentare solidă a modificărilor structurale care au permis reducerea deficitului de cont curent în Iorga (2014). Având în vedere că se bazează pe modificări structurale profunde, ajustarea este sustenabilă.

[3] Procesul de punere în secundaritate este consistent cu evoluțiile prezentate în Iorga (2014). Secundaritatea explică rațiunile pentru care au loc ajustările structurale prezentate în Iorga (2014) și arată că ele ar putea continua.

[4] În studiul meu am arătat că există minimum 4 caracteristici care dau această capacitate: „(i) statutul dolarului de monedă de rezervă; (ii) flexibilitatea crescută a pieței muncii comparativ cu alte țări; (iii) libertatea crescută, sofisticarea înaltă și adâncimea piețelor financiare care dispun de instrumente, instituții și populații adecvate de investitori; și, nu în ultimul rând, (iv) risc politic foarte scăzut și drepturi de proprietate foarte puternice.” (Croitoru, 2015).

_________________________________________________

Bibliografie
*- Croitoru, Lucian (2015), Tendința spre secundaritate în explicarea dezechilibrelor globale, http://www.bnro.ro/Studii,-analize,-puncte-de-vedere-4009.aspx.
*- Iorga, Elena (2014), Mozaicul modificărilor structurale în România: câteva piese, http://www.bnr.ro/Simpozion-Transformari-in-economia-romaneasca-10812.aspx (aprilie).

***

Lucian Croitoru este consilier pe probleme de politică monetară al guvernatorului BNR

Mergeți în homepage ›

Publicat la data de 19.6.2015

Un raspuns

  1. Caliman Eugen-analist dezvoltare economica
    22.6.2015, 10:59 pm

    1.Paradoxul economiei romansti, sau mai precis “paradoxul analitic” asupra evolutiei economiei romanesti, este ca nu exista alte repere asupra cresterii economice, afara de cele financiare in general si monetare in special.
    Economisirea este fara indoiala unul din fundamentele cresterii economice, dar unul minor la tarile inapoiate economic ca Romania, a carei “viata” si “crestere economica” fictiva, costa anual, cam 3 miliarde de Euro, indatorare externa.
    2.In lipsa de 7 ani a investitiilor straine(in special industriale), aritmetica dezvoltarii economice presupune “extragerea” cifrelor acesteia din consum, desi acesta este in continua si vizibila scadere, datorita cresterii fara limite a preturilor si in special, a “pretului” valutelor:Euro si Dolar.Pentru a nu se observa decaderea economica industriala, statistica a “inventat” cresterea economica fictiva, prin insumarea a tot felul de cifre statistice colaterale dezvoltarii economice, care nu au nimic comun cu o crestere economice reala, obiectuala.Cresterea economica este a intreprinderilor industriale straine, care produc si exporta, a supemarketurilor straine, care aduc marfa de afara, o vind, producind “crestere economica” in tarile de origine, ducind inafara tarii banii si locurile de munca!Unde poate vedea cineva crestere economica, in Romania, afara de cea din “statistica”?
    3.Actiunea benefica pentru cresterea economica, prin a determina aducerea competitivitatii/functionalitatii economice nationale la indici europeni(de la indicele catastrofal 74),capabila sa aduca investitii straine anuale de 25 – 30 de miliarde de Euro (pentru crearea a 200 – 250 de mii de noi locuri de munca anual si reindustrializarea tarii), este absenta analitic.Pina cind?

Lăsați un comentariu


Stiri

Forumul Judecătorilor critică intervenția Agentului României la CEDO în chestiunea completurilor specializate – memoriu trimis CCR

Vladimir Ionescu

Asociația Forumul Judecătorilor din România a transmis CCR o intervenție Amicus curiae în care explică de ce trebuie respinsă sesizarea lui Florin Iordache referitoare la… Mai mult

Stiri

Klaus Iohannis a semnat eliberarea din funcție a procurorului general. Augustin Lazăr iese la pensie

Vladimir Ionescu

Președintele Klaus Iohannis a semnat vineri decretul privind eliberarea din funcția de procuror a lui Augustin Lazăr, procuror general al Parchetului de pe lângă Înalta… Mai mult

Stiri

CFR anunță semnarea unuia dintre contractele legăturii rapide București – Aeroport Otopeni

Vladimir Ionescu

CFR a anunțat vineri că a semnat contractul pentru dublarea a 8 km de cale ferată între stațiile Mogoșoaia și Balotești, etapă importantă în asigurarea… Mai mult

Stiri

CCR a stabilit data deciziei privind completurile de 3 pentru aceeași zi în care se judecă și procesul lui Liviu Dragnea la ÎCCJ: 20 mai

Vladimir Ionescu

CCR a amânat vineri, pentru a doua oară, hotărârea referitoare la lipsa completurilor specializate de la Înalta Curet de Casație și Justiție. Noul termen fixat… Mai mult

Stiri

Nicio dovadă a complicității Trump – Rusia, însă președintele a încercat să blocheze ancheta – raportul Mueller, dat publicității în variantă cenzurată

Victor Bratu

Raportul procurorului special american Robert Mueller – de 448 de pagini – cu privire la amestecul rus în campania prezidenţială americană din 2016 a fost… Mai mult

Stiri

România plătește partidelor politice una dintre cele mai mari subvenții din UE – raport Expert Forum

Razvan Diaconu

Într-un raport publicat vineri, EFOR arată cum plătim una din cele mai mari subvenţii din UE partidelor politice – 37 milioane EUR în 2018 –… Mai mult

Stiri

Kelemen Hunor: Dacă se face restructurarea guvernului, lăsăm coaliția să arate că are majoritatea

Razvan Diaconu

Argumentul că facem restructurarea Guvernului doar ca să ocolim președintele nu stă în picioare, declară la RFI liderul UDMR, Kelemen Hunor. El crede că nu… Mai mult