Markus Villig cunoaște foarte bine aversiunea Europei față de riscul investițional. Directorul executiv al aplicației estoniene de ride-hailing Bolt a „întâlnit aproape toți investitorii de capital de risc” de pe continent înainte ca cea mai mare parte din finanțarea de peste 1 miliard de dolari a Bolt să vină din partea investitorilor americani.
„Motivul pentru care am pierdut nu a fost (pentru că aplicațiile rivale, n.r.) aveau un produs mai bun. Ci pentru că aveau acces la mai mulți bani”, a declarat Villig pentru Financial Times. „Investitorii americani erau dispuși să-și asume riscul, chiar și față de o entitate juridică estoniană. Investitorii de capital de risc europeni pur și simplu nu puteau să se angajeze la acel nivel.”
Aceasta a devenit o poveste familiară în Europa, unde cele mai bune companii caută adesea piețele de capital mai lichide din SUA în loc să caute sprijin acasă, în timp ce alte companii cu potențial de succes se luptă să obțină finanțare. Deși Europa este bogată în economii, întâmpină dificultăți în finanțarea propriului viitor.
„Dacă nu ne reformăm piețele de capital, vom continua să pierdem în tehnologie, inovație, în tot ceea ce contează.”
„Europa a ratat probabil crearea unei averi de trei până la cinci trilioane de euro din această cauză”, susține Villig. „Dacă nu ne reformăm piețele de capital, vom continua să pierdem în tehnologie, inovație, în tot ceea ce contează.”
Lovită de lipsa de competitivitate economică, problema companiilor insuficient finanțate a devenit una dintre cele mai importante teme de pe agenda politică europeană.
Bruxelles-ul face un nou efort de a încuraja piețe de capital mai profunde și mai integrate în întreaga UE, cu accent pe reducerea fragmentării, îmbunătățirea accesului la finanțare și stimularea investițiilor din partea micilor investitori. Ursula von der Leyen, președinta Comisiei Europene, a făcut din acest proiect o prioritate în al doilea său mandat.
Anul acesta, Comisia a lansat inițiativa „uniunea economiilor și investițiilor”, un program politic menit să mobilizeze vastul fond de economii al gospodăriilor din UE și să-l canalizeze mai eficient către investiții productive.
Propunerile Comisiei includ relansarea pieței de titluri securitizate, centralizarea supravegherii și facilitarea investițiilor individuale — alături de încheierea negocierilor de lungă durată privind legislația insolvenței și finalizarea uniunii bancare.
O amenințare structurală, nu doar o oportunitate ratată
Pentru mulți dintre liderii de afaceri și politicienii europeni, problema nu ține doar de capitalul de risc, ci și de ceea ce reprezintă migrarea listărilor europene către SUA. Luate împreună, aceste probleme reprezintă o amenințare structurală, nu doar o oportunitate ratată.
„Europa are economii excepțional de mari, dar nu reușim să le transformăm în investiții productive”, spune Stéphane Boujnah, directorul executiv al Euronext, operatorul burselor din șapte țări europene. „Trebuie să rescriem sistemul — și rapid.”
Peisajul financiar fragmentat al continentului este o mare parte din problemă, adaugă el. Piața de capital a Europei este, în realitate, un amalgam de sisteme naționale, fiecare cu propriile reguli, autorități de reglementare și culturi investiționale diferite. Cel mai important centru financiar al său, Londra, nu mai face parte din UE.
Contrastul cu SUA este evident: acolo, piețele de capital unificate și sistemele post-tranzacționare, alături de un unic organism de reglementare, susțin o cultură a asumării riscului și a investițiilor în capitaluri proprii.
„Nu poți construi o piață de capital performantă pe baza a 27 de sisteme juridice diferite și a 27 de concepții diferite despre supraveghere”, adaugă Boujnah.
Totuși, ideea de a crea o piață de capital europeană mai coerentă nu este nouă. La un deceniu de la lansare, ceea ce a fost inițial proiectul uniunii piețelor de capital (CMU) rămâne în continuare în stadiu de lucru.
Companiile europene sunt încă prea dependente de finanțarea bancară
S-au făcut progrese în domenii precum reforma prospectelor și îmbunătățirea accesului la piețele publice pentru companiile mici, dar piețele de capital europene sunt în continuare fragmentate și slab dezvoltate, iar companiile sunt încă prea dependente de finanțarea bancară.
Firmele din UE obțin doar o treime din finanțarea pe care o accesează echivalentele lor americane din piețele de capital, iar fluxurile de investiții între statele membre rămân inegale.
„De 20 de ani politicienii europeni discută despre necesitatea unor piețe de capital mai bine integrate și, sincer, s-a realizat foarte puțin până acum”, a deplâns luna trecută ministrul de finanțe polonez, Andrzej Domański.
Scepticii spun că, chiar și cu reforme în anumite domenii, va fi dificil să fie încurajată o cultură a investițiilor de tip american într-un continent unde sistemele generoase de protecție socială și pensii au eliminat, în mare măsură, stimulentele pentru ca cetățenii să investească în active riscante.
BCE estimează că există un flux anual de capital de 300 de miliarde de euro din UE către SUA
Totuși, oficialii UE spun că există un impuls politic mai puternic în spatele acestui nou efort, deoarece liderii au conștientizat cât de dăunătoare sunt piețele de capital slabe pentru economia europeană.
Președinta Băncii Centrale Europene, Christine Lagarde, estimează că există un flux anual de capital de 300 de miliarde de euro din UE către SUA. Mario Draghi, fost președinte al BCE și fost premier al Italiei, a estimat într-un raport larg apreciat anul trecut că nevoile anuale de investiții ale UE se ridică la aproximativ 800 de miliarde de euro, dintre care doar o parte ar putea fi acoperită din fonduri publice.
Pe unele subiecte sensibil politice, oficialii spun că există disponibilitatea de a forma grupuri mai mici de țări care să poată împinge reformele înainte — în loc să se urmărească unanimitatea.
Unii investitori cred că, după ani de încercări eșuate, impulsul reformator prinde în sfârșit contur
„De data aceasta este diferit, cred”, spune Vincent Mortier, directorul de investiții al grupului Amundi, cel mai mare administrator de active din Europa, cu 2,2 trilioane de euro în gestiune. „Rebranduirea în <<uniunea economiilor și investițiilor>> nu este una de fațadă, este o schimbare semnificativă.”
Mortier afirmă că uniunea piețelor de capital (CMU) este „mai necesară ca niciodată” pentru a crea o alternativă la SUA și pentru a redirecționa economiile spre investiții productive în Europa. „Ceea ce auzim din partea Comisiei Europene și a BCE este destul de încurajator. Ei înțeleg urgența. Dar mai e cale lungă până la convergența între toți actorii implicați.”
Pentru antreprenori precum Villig, amploarea problemelor înseamnă că Bruxelles-ul trebuie să acționeze mai rapid. „Dacă lucrurile nu se schimbă, Europa nu are viitor economic”, spune el. „Să fim sinceri — dacă cele mai bune companii ale noastre sunt constant zdrobite sau forțate să se mute în străinătate, ce ne mai rămâne?”
Fragmentarea sistemului european se manifestă în domenii variind de la fiscalitate și reglementări până la insolvență
Creditorii unei mici companii falimentare din Grecia pot spera, în medie, să recupereze aproximativ 5 cenți pentru fiecare euro datorat. În Luxemburg, aceștia pot recupera până la trei sferturi din datorie, potrivit unui briefing al Parlamentului European din 2023.
Diferența se explică parțial prin variațiile din legislațiile naționale privind insolvența, care stabilesc ce se întâmplă cu firmele ce nu își mai pot onora obligațiile financiare.
„Regulile de insolvență sunt ca dreptul familiei — extrem de adânc înrădăcinate în structura fiecărei societăți”, spune Boujnah. „Totuși, o armonizare adecvată a legislației privind insolvența ar putea schimba regulile jocului pe piețele de datorii.”
Comisia analizează măsuri țintite în legislația non-bancară privind insolvența pentru a oferi mai multă siguranță juridică investitorilor. Deși o convergență completă rămâne o chestiune sensibilă politic, oficialii sugerează că o abordare bazată pe standarde minime ar fi fezabilă în domeniile cheie.
Insolvența este doar un exemplu al lipsei de armonizare a cadrului juridic național în UE. Alte exemple includ diferențele în legislația privind valorile mobiliare și tratamentele fiscale variabile, ambele continuând să descurajeze investițiile transfrontaliere și să limiteze scalabilitatea piețelor de capital europene.
Emiterea anuală de produse securitizate în UE a fost de 0,3% din PIB în 2022, comparativ cu 4% în SUA
Un alt obstacol structural este ritmul lent al pieței de titluri securitizate — practica transformării activelor financiare, în special a creditelor, în instrumente tranzacționabile. Odată un instrument esențial atât pentru companii, cât și pentru investitori, piața europeană a securitizării s-a străduit să-și revină după criza financiară, fiind afectată de reglementări pe care participanții la piață le consideră excesiv de complexe și prudente.
Emiterea anuală de produse securitizate în UE a fost de 0,3% din PIB în 2022 — comparativ cu 4% în SUA, unde agenții susținute de guvern, precum Fannie Mae și Freddie Mac, transformă miliarde de dolari din împrumuturi ipotecare în produse investiționale.
Draghi a cerut Bruxelles-ului „să ajusteze cerințele prudențiale pentru activele securitizate. Sarcinile de capital trebuie reduse pentru anumite categorii simple, transparente și standardizate, pentru care sarcina actuală nu reflectă riscurile reale.”
Comisia a semnalat disponibilitatea de a revizui cadrul existent, cu scopul de a permite un nivel mai mare de risc în sistem, fără a compromite stabilitatea financiară.
UE admite că „poate că nivelul actual de risc din economie nu este cel potrivit”
„Poate că nivelul actual de risc din economie nu este cel potrivit”, recunoaște comisara europeană pentru servicii financiare, Maria Luís Albuquerque, într-un interviu pentru Financial Times, adăugând că „este dificil să găsești calibrarea potrivită”.
Problema aplicării regulilor este de asemenea esențială. Atât participanții la piață, cât și oficialii europeni consideră din ce în ce mai mult că o supraveghere centrală mai puternică este crucială pentru reducerea fragmentării. Tot mai multe voci — în special din Franța — cer o reformă a Autorității Europene pentru Valori Mobiliare și Piețe (ESMA), propunând să i se acorde puteri directe de supraveghere asupra entităților transfrontaliere mari și a platformelor de tranzacționare esențiale — similar cu Comisia americană pentru valori mobiliare (SEC). În prezent, aplicarea legii este realizată exclusiv de autoritățile naționale.
Comisia Europeană s-a angajat să treacă la un supraveghetor unic pentru anumite entități, cum ar fi marile camere de compensare, platformele de tranzacționare cu criptomonede și marii administratori de active cu activitate transfrontalieră.
Grupurile din industrie au salutat această inițiativă, dar, având în vedere istoria complicată a reformelor piețelor de capital, mulți rămân precauți în privința potențialului pentru o schimbare reală.
Apelurile pentru o integrare mai profundă a piețelor se ciocnesc adesea de interesele naționale
Apelurile pentru o integrare mai profundă a piețelor se ciocnesc adesea de interesele naționale, în special în state precum Irlanda și Luxemburg, care dețin sectoare mari de administrare a activelor. Aceasta a dus la rezistență față de transferul supravegherii la nivelul UE.
„Aceasta este partea din dezbatere care, în opinia mea, trebuie să se schimbe cu adevărat”, spune comisara Maria Luís Albuquerque. „Este vorba despre a garanta rezultatul corect pentru Europa.”
Marile bănci europene consideră că proiectul piețelor de capital — precum și inițiativa paralelă de creare a unui sistem bancar la nivelul întregii UE — este esențial pentru competitivitatea lor.
„Băncile și piețele de capital din Europa au nevoie de un singur cadru și un set unic de reguli în toate piețele noastre, pentru a susține competitivitatea blocului nostru, pentru a încuraja investițiile și pentru a permite UE să fie mai mult decât suma părților sale”, spune Andrea Orcel, director executiv al UniCredit, Italia.
Exemplu de bune practici: Suedia. „Spunem că este economisire, dar în realitate este investiție.”
Dacă există o țară în Europa care oferă inspirație funcționarilor europeni care speră să transforme economiile în investiții, aceea este Suedia.
Generații întregi au crescut în această țară nordică având acces la acțiuni prin pensii și campanii publice de informare. Conturi fiscale avantajoase precum investeringssparkonto (ISK) au normalizat investițiile în acțiuni și fonduri în toate clasele sociale, creând o cultură a participării care a adâncit lichiditatea și a permis chiar și firmelor mici să strângă capital local.
„Spunem că este economisire, dar în realitate este investiție”, spune ministra de finanțe a Suediei, Elisabeth Svantesson. „Este o chestiune culturală profundă. Toată lumea, de la stânga la dreapta, înțelege asta. Și direcționează banii către inovație și companii”, adaugă ea. „De aceea funcționează piețele noastre de capital.”
Adam Kostyál, președintele Nasdaq Stockholm, este de acord: „Trebuie să începem cu gospodăriile… Dacă nu ai un strat de bază solid de investitori, nu poți construi o piață publică sănătoasă.”
Suedia are, de asemenea, grupuri mari de investiții, precum Wallenberg și Kinnevik, care pot furniza așa-numitul „capital răbdător”, necesar pentru a transforma start-up-urile în companii mari. Țara a dat naștere unora dintre cele mai cunoscute companii tech europene, precum platforma de streaming Spotify și compania de plăți Klarna.
Succesul Suediei scoate în evidență nu doar ce ar putea fi posibil pe întreg continentul, ci și cât de departe mai au de parcurs multe țări. Majoritatea europenilor sunt reticenți față de piețele de capital, nesiguri cum să investească sau temători că își vor pierde economiile.
„Dacă vrei să te pensionezi în SUA, trebuie să cumperi acțiuni de tânăr. În Europa, speri că altcineva încă plătește taxe când tu ești bătrân.”
Rezultatul este că, deși europenii economisesc 15% din venitul gospodăriilor — de peste trei ori mai mult decât americanii — acești bani sunt ținuți în mare parte în produse cu risc scăzut, precum conturi de economii. Între 2015 și 2021, gospodăriile din UE au păstrat 32% din activele lor financiare în numerar și depozite, comparativ cu doar 13% în SUA, unde aproape jumătate din averea financiară este investită în acțiuni și fonduri.
„Banii stau pur și simplu în clase de active complet greșite și asta ne ucide”, spune Villig.
Sistemele europene relativ generoase de pensii și educație superioară finanțate din fonduri publice reprezintă, de asemenea, un factor de descurajare. „Dacă vrei să te pensionezi în SUA, trebuie să cumperi acțiuni de tânăr”, spune Boujnah. „În Europa, speri că altcineva încă plătește taxe când tu ești bătrân.”
Scepticii mai subliniază că, dacă proiectul de creare a unei piețe de capital integrate era dificil chiar și când Regatul Unit era în UE, acum este și mai greu fără accesul profund la capital oferit de City-ul londonez.
„Ceea ce vom vedea în anii următori este o accelerare a coalițiilor celor dispuși să avanseze.”
Comisia Europeană explorează propuneri care includ îmbunătățirea educației financiare, introducerea unor etichete de investitor valabile la nivelul întregii UE și simplificarea accesului investitorilor de retail la produsele pieței de capital. Oficialii susțin că participarea mai profundă a populației este esențială pentru reziliența piețelor și finanțarea pe termen lung a tranziției verzi și digitale a Europei.
Unele capitale, frustrate de eforturile îndelungate și adesea ineficiente de integrare la nivelul UE, au sugerat să se avanseze mai rapid cu un număr mai mic de țări în anumite domenii — cum ar fi propunerea pentru produse de economisire pan-europene — sperând că acest lucru va genera un efect de bulgăre de zăpadă.
„Ceea ce vom vedea în anii următori este o accelerare a coalițiilor celor dispuși să avanseze”, spune Boujnah. Euronext este pe cale să lanseze un prospect de acțiuni pan-european în limba engleză, inspirat din formularul S-1 folosit de SEC în SUA. Este o mișcare menită să reducă povara administrativă și să facă mai accesibile IPO-urile la nivel transfrontalier.
Christian Noyer, fost guvernator al băncii centrale a Franței și autor al unui raport despre piețele de capital pentru Comisie, susține că astfel de inițiative sunt cruciale, dar nu suficiente. „Dacă nu putem crea o piață unică veritabilă pentru capital, vom continua să ne pierdem cele mai bune companii în favoarea locurilor unde atragerea de fonduri este pur și simplu mai ușoară”, a declarat el pentru Financial Times.
„Niciun fondator nu vrea să plece în SUA. Nu fugim, suntem împinși”
Villig avertizează că consecințele inacțiunii din trecut sunt deja vizibile.
„Uitați-vă la AI – de ce Mistral nu este deja o companie de 100 de miliarde de euro?” întreabă el, referindu-se la cea mai cunoscută companie europeană de inteligență artificială. „Dacă nu ai capitalul potrivit, nu poți concura. Și nu este vorba doar despre bani – este vorba despre ecosistem, talente, evaluări. Toate acestea se amplifică reciproc.”
El adaugă că, chiar și atunci când start-up-urile europene reușesc să se listeze la bursă, multe aleg să o facă în străinătate, așa cum a procedat Spotify în 2018 și cum plănuiește Klarna. „Niciun fondator nu vrea să plece în SUA. Nu fugim, suntem împinși”, spune el. „[CEO-ii] cred că acolo vor obține evaluări mai bune, mai multă lichiditate, mai mult sprijin. Asta e un semnal de alarmă major.”
Atât susținătorii, cât și criticii eforturilor UE sunt de acord că pentru a inversa declinul piețelor de capital din Europa este nevoie de un răspuns pe mai multe fronturi, pentru a aborda slăbiciuni structurale de lungă durată. Educația financiară rămâne inegală, limitând participarea publicului la piețe. Investitorii de retail continuă să se confrunte cu bariere de acces, în timp ce sistemele de pensii din multe state membre oferă puține stimulente pentru investiții în acțiuni.
Regimurile de reglementare, construite într-o perioadă post-criză cu accent pe reducerea riscurilor, ar putea avea nevoie de ajustări pentru a sprijini creșterea economică. În cele din urmă, politica rămâne principalul obstacol în calea unui progres semnificativ privind armonizarea cadrului legislativ fragmentat al UE.
„Nu e vorba doar despre start-up-uri”, concluzionează Villig. „Este vorba despre locul Europei în lume. Dacă nu reușim să investim în propriul nostru viitor, o va face altcineva — și atunci acel viitor le va aparține lor, nu nouă.”
(Citește și: ”Capital de risc pentru companiile inovative românești: Fond de 106 mil. euro – România are un necesar de 2 mld. euro până în 2027 pentru finanțarea inovației”)
***
Urmărește-ne pe Google News
