Macroeconomie / Președintele Eurofi – o analiză în contrast cu poziția directorului FMI: ”Politica monetară nu rezolvă toate problemele”

de Marin Pana | 20.1.2014 .

Jacques de Larosiere, (foto)  președintele Eurofi,  a prezentat o analiză pertinentă a politicilor de relaxare cantitativă și a consecințelor acestora la Forumul de la Vilnius. Eurofi este un thinktank dedicat reglementării și supervizării sectorului financiar, platformă de schimb de opinii între industria de profil și autoritățile publice.

Vă prezentăm pe scurt câteva dintre considerațiile lui Jacques de Larosiere, aflat în contrast cu poziția ”ultra-politically correct” a lui Christine Lagarde, directorul general al Fondului Monetar Internațional, care vede în stimularea creșterii principalul obiectiv al tuturor bancilor centrale (“Daca inflația este un djinn (genie), deflația este un căpcăun (ogre)” !)

Originea problemelor

Între prima parte a anilor ’80 și prima parte a anilor ’90, politica monetară a fost îndreptată spre un singur obiectiv, stabilitatea prețurilor. Au fost anii de stabilitate financiară și creștere economică relativ satisfăcătoare. Satisfăcătoare deoarece dezechilibrele structurale începeau să se manifeste în multe dintre economiile mature.

Două tipuri de dezechilibre au avut consecințe monetare rareori puse în evidență și nerecunoscute la acel moment. Pe de o parte, funcționarea sistemului monetar internațional a fost afectată. Ne-am obișnuit cu importante deficite cronice de cont curent ale SUA finanțate prin surplusuri uriașe acumulate de China, Japonia și țările exportatoare de petrol. Această dispunere a avut un efect de exapansiune monetară evident.

Majoritatea țărilor creditoare și-au indexat ratele de schimb la dolarul american pentru a-și menține competitivitatea, ceea ce a indus o masivă emisiune monetară din partea băncilor lor centrale. Trendul expansionist a contribuit la instalarea unei lichidități excesive, devoltarea necontrolată a efectului de pârghie, reducerea marjelor, goana după randamente cât mai ridicate, evaluarea defectuoasă a riscurilor și inflamarea creditelor. Iar toate acestea nu au fost atenuate printr-o politică monetară strânsă.

Pe de altă parte, cele mai multe dintre economiile dezvoltate au gestionat deficite fiscale mari și persistente în ideea că vor putea să iasă din problemele structurale. Ele au fost încurajate în această credință din două considerații.

Prima, banii au fost ușor de împrumutat datorită politicii monetare care a acomodat dobânzi mici și uneori negative în termeni reali la instrumentele suverane, considerate de risc zero potrivit reglementărilor bancare. Au existat puține stimulente pentru guverne să se comporte de o manieră fiscală responsabilă.

A doua, inflația a părut a fi îmblânzită, în parte datoritp costurilor reduse ale importurilor din țările emergente și de aceea, băncile centrale nu au văzut necsitatea de a înăspri politica monetară pentru a limita expansiunea creditului. Ori, fapt larg acceptat acum, criza financiară a rezultat dintr-un boom excesiv al creditului, ceea ce este în esență un fenomen monetar.

Atenția a fost îndreptată într-o măsură prea mare asupra țintirii indicelui de inflație și prea puțin asupra creșterii creditului sau asupra inflamării prețurilor activelor. Băncile centrale au trebuit apoi să furnizeze suficientă lichiditate pentru a preveni o prăbușire a prețurilor activelor și colapsul unor instituții financiare.

Mai mult, li s-a cerut să genereze creștere și locuri de muncă prin măsuri de relaxare cantitativă. Asta deoarece instrumentul clasic al reducerii dobânzilor pe termen scurt nu a mai funcționat eficient pentru stimularea economiei, dovadă cererea trenantă în pofida ratelor apropiate de zero. Motivul, gospodăriile și corporațiile au simțit nevoia să-și repare bilanțurile și să-și diminueze datoriile (atitudine clasică după spargerea bulei creditului), ceea ce a condus la contracția economică.

Aplicarea relaxării cantitative

La dobânzi pe termen scurt apropiate de zero, ținta relaxării cantitative, similar politicilor clasice, este de a relaxa condițiile financiare pentru a stimula cererea agregată și a obține o ocupare deplină. Tehnic, însă, ideea este de a reduce rata dobânzii pe termen lung și de a aplatiza curba randamentelor ( în principiu, mult mai mici pe termen scurt decât pe termen lung).

Metoda este de a cumpăra active pe termen lung (obligațiuni de stat, bonduri ipotecare securitizate MBS etc.) Avantajele ar fi următoarele:

a.reduce costul de împrumut pentru gospodării, firme și guverne

b.poate revigora piața imobiliară

c.poate crește valoarea acțiunilor

d.poate reduce rata de schimb și favoriza pe această cale exporturile

Banca Federală a SUA (Fed) s-a angajat în asemenea politici prin achiziția de active financiare, în prezent la nivelul de 85 miliarde dolari lunar, până când șomajul se va reduce la un nivel acceptabil. Așa ceva reprezintă o schimbare fundamentală în politica monetară, deoarece nivelul șomajului a devenit cea mai importantă țintă operațională.

Rezultatele de până acum arată că impactul asupra ratei dobânzilor pe termen lung a fost clar, QE a prevenit o recădere a activității economice iar ocuparea a urcat semnificativ. Cu toate acestea, expansiunea considerabilă a bazei monetare și dobânzile scăzute nu au produs un efect major asupra creșterii creditului.

Dezavantajele aplicării acestui tip de politică monetară :

  • a.expandarea masei monetare pe scară largă aduce riscuri de reaprindere a inflației. Experiența anterioară arată că expectațiile inflaționiste pot fi scăpate destul de ușor din mână. Angajarea politicii monetare de către Fed în sensul creșterii ocupării limitează marja de manevră în eventuale măsuri antiinflaționiste.
  • b.politica Fed este concepută într-un context național dar poate avea consecințe negative la nivel internațional, prin operațiuni de carry-trade și speculații pe terțe piețe.
  • c.rate foarte reduse pe toată curba de randamente pot afecta serios instituții financiare precum fondurile de pensii, care au încheiat contracte pe termen lung dar trebuie să achite clienților beneficii cu rate fixe și relativ ridicate de dobândă
  • d.monetizarea datoriei publice prin cumpărarea masivă de obligațiuni de trezorerie induce consecințe asupra comportamentului fiscal al guvernelor, care s-au obișnuit să se împrumute la costuri apropiate de zero și nu vor accepta ușor randamente mai ridicate. În plus, vor apare amenințări asupra autonomiei și independenței băncilor centrale.

Implicații și considerații de luat în seamă

Politicile de relaxare cantitativă (QE) nu pot fi aplicate pretutindeni, fără a ține cont de caracteristicile sistemelor economice și financiare naționale. Succesul aparent din SUA se datorează în bună parte faptului că politicile QE sunt în acord cu sistemul financiar american. Concret, intermedierea bancară este relativ redusă iar finanțarea prin piața de capital și securitizarea prevalează.

În plus, efectul de bogăție este foarte semnificativ în SUA, în principal deoarece finanțarea investițiilor imobiliare se face diferit față de Europa continentală. Mai precis, creditul ipotecar este bazat pe valoarea casei, fără recurs asupra împrumutatului, în timp ce în Europa presiunea este asupra acestuia din urmă. De aceea, când valoarea casei crește în SUA, capacitatea deținătorului ei de a se împrumuta crește automat.

QE nu funcționează întotdeauna nici măcar în țările care au un sistem ipotecar comparabil cel american. De exemplu, ne este clar dacă politica de stimulare monetară derulată de Banca Angliei a fost de un real succes în relansarea creșterii economice. În Marea Britanie, ratele dobânzilor au scăzut, prețul activelor a crescut iar lira sterlină s-a devalorizat, cu efect favorabil pentru deținătorii de acțiuni și cu reducerea standardului de viață pentru consumatorii care au trebuit să plătească mai mult pentru produsele importate, în timp ce avansul exporturilor a fost mai degrabă anemic.

În condițiile în care Fed a dat semnalul închiderii graduale a robinetului relaxării cantitative pe parcursul următoarelor luni, nu putem spera decât la o reacție calmă a piețelor și la o disipare fără consecințe importante a efectului de spargere a bulei obligațiunilor. Chestiunea comunicării publice va fi deosebit de dificilă pentru Fed.

Lichiditatea imensă acumulată și modificările profunde de alocare în portofolii fac din cea mai mică aluzie un risc de tulburări în piață. Dobânzile pe termen lung la obligațiunile pe zece ani au crescut în ultimele săptămâni cu aproape un punct procentual ( de la 1,65% la 2,50%), ceea ce a reversat brutal efectul de avuție.

Cea mai bună comparație este aceea cu un bolnav căruia este mult mai ușor să i se prescrie un medicament decât să se renunțe la utilizarea lui, mai ales dacă, între timp, s-a creeat deja o dependență.

În subsidiar, țările emergente ( între care și România – n.r.) sunt afectate de inversarea bruscă a capitalurilor provenite din relaxarea cantitativă prin volatilitate crescută și o rată de creștere diminuată.

Una peste alta, este puțin probabil ca politicile QE să stimuleze singure creșterea economică pe termen lung.Implicațiile lor la nivel internațional ar trebui evaluate atent înainte de a lua decizii la nivel național.

Publicat la data de 20.1.2014 .

Lasa un comentariu


DIN ACEEASI CATEGORIE

Marin Pana

Pe cine păcălim? Problemele de aritmetică elementară din Programul de convergenţă 2017 – 2020

”Există numeroase definiţii posibile pentru indicatorul output gap, dar una simplă ar fi aceea că Output Gap reprezintă diferenţa dintre PIB realizat şi PIB...Citeste mai departe »

Daniel Daianu

Daniel Dăianu / Echilibrele precare ale României: O listă scurtă și considerații

Economistii au obsesia echilibrelor desi stiu ca miscarea economiei contine impulsuri catre imbalante, instabilitate. Cel mai profund driver al dezechilibrelor sunt inovatia, spiritul intreprinzator,...Citeste mai departe »

Lucian Croitoru

Lucian Croitoru / Paradoxul românesc (The Romanian Conundrum *1)

Una dintre evoluțiile surprinzătoare în România a fost accelerarea creșterii economice după ce deficitul de cont curent (economisiri minus investiții) s-a prăbușit de la...Citeste mai departe »

Marin Pana

Explicațiile plusului neașteptat de creștere a PIB

Valoarea semnal de 3,5% pentru creșterea economică anunțată recent de Institutul Național de Statistică (INS) a luat prin surprindere majoritatea analiștilor economici. Dintre instituțiile...Citeste mai departe »

Marin Pana

Tabloul de bord al UE și România (IV) – Valori distincte antecriză și postcriză pentru România ale indicatorilor volatili

Pe tabloul de bord al potențialelor dezechilibre la nivelul economiilor naționale din UE, pe segmentul problemelor interne, mai apar doi indicatori care au o...Citeste mai departe »

OPINII & EDITORIAL

Valentin Naumescu / Noua tentativă a Ucrainei de a sparge blocada Rusiei spre Vest. De ce va eșua și aceasta

Valentin Naumescu

Puncte cheie: De mai bine de o săptămână, Ucraina dă semnale repetate și insistente, la nivel înalt, că este pregătită să reia ofensiva politico-diplomatică...Citeste mai departe »

Dan Bădin / Cum ne afectează propunerile de modificări fiscal-bugetare din noul program de guvernare

Dan Bădin

Indiferent de statut profesional, culoare politică sau nivel al veniturilor, cu toții am fost prinși în ultimele zile în febra discuțiilor ocazionate de noul...Citeste mai departe »

Valentin Naumescu / Nord Stream 2: cât business, câtă geopolitică și câtă neîncredere istorică? Ce vor spune președinții la Varșovia?

Valentin Naumescu

Puncte cheie: Pentru încă două-trei generații de est-europeni de acum înainte, asta dacă nu se întâmplă nimic rău pe continent până atunci, orice proiect...Citeste mai departe »

Câteva explicaţii economice ale luptei politice

Marin Pana

Miza pilonului II al sistemului de pensii, cel al contribuţiilor obligatorii administrate privat o constituie suma strânsă de la lansarea acestui sistem. Sistem menit...Citeste mai departe »

Cristian Grosu / România sovietică, ocultismul decizional și reforma clasei politice

Cristian Grosu

PSD a ratat încă odată; și intră în siajul stângii franceze – rămânând calat pe combinația de frică, pupulism și prostie întreținută instituțional. Da,...Citeste mai departe »

Andreea Paul / Ordonanța, ANAF-ul și soldații bătăliei cu prețurile de transfer

Andreea Paul

O reglementare mai atentă asupra prețurilor de transfer este necesară, dar ordonanța de guvern dată vinerea trecută nu este suficientă fără voința acțiunilor ferme...Citeste mai departe »

Cristian Diaconescu / Patru mesaje certe transmise de întânirea Trump – Iohannis

Cristian Diaconescu

Prin vizita Presedintelui Iohannis la Washington si angajarea dialogului, la cel mai inalt nivel, s-a marcat un moment interesant dar in acelasi timp cat...Citeste mai departe »

Mircea Coșea / Pericolele discursului economic: de la simplificare la manipulare

Mircea Coşea

Ar trebui să ne bucure tendința tot mai evidentă a societății românești de a discuta economie , despre rolul și efectele dezvoltării acesteia asupra...Citeste mai departe »

Cât plătim în plus pentru veniturile mai mari/impozitele mai mici ?

Marin Pana

Oficial ne merge bine. Suntem aproape de 60% cu nivelul de trai faţă de media UE în termeni de putere de cumpărare, salariile au...Citeste mai departe »

Radu Crăciun / Agresiunea împotriva României, încurajată și de ei și de noi

Radu Crăciun

Recent, asistand la prelegerea pe teme de securitate a unui domn general in rezerva, am invatat un nou termen: agresiune acinetica. Probabil ca nici dumneavoastra nu...Citeste mai departe »

Cristian Grosu / Cele 4 mari probleme ale salarizării ca mită electorală. Despre compromiterea unui instrument de ordine în economie și societate

Cristian Grosu

1), La prima mare problemă a legii salarizării unitare – muncită vârtos zilele acestea și vândută iresponsabil în ultimele 6-7 luni – o să...Citeste mai departe »

Valentin Lazea / Adevăr și democrație

Valentin Lazea

Rândurile de mai jos constituie reflecții prilejuite de prelegerea „Ştiinţă, adevăr, democraţie. O alianță problematică?” susţinută de dl. profesor universitar dr. Mircea Dumitru, rectorul...Citeste mai departe »

Daniel Dăianu / De-euroizarea și aderarea la zona euro: o contradicție?

Daniel Daianu

De ceva timp Banca Nationala a Romaniei publica minute ale sedintelor Consiliului de Administratie. Si in acestea se mentioneaza o tendinta de crestere a...Citeste mai departe »

Gabriel Biriș / O (nouă) revoluție fiscală? În ce scop?

Gabriel Biris

Recent au apărut în piață două proiecte ale guvernului PSD-ALDE: Introducerea unui nou concept, impozitul pe gospodărie, concept care ar urma să schimbe din...Citeste mai departe »

Aurelian Dochia / De ce este normal ca o țară ca România să importe mai mult decât exportă

Aurelian Dochia

Mi-a atras atenția o analiză publicată de cursdeguvernare.ro (aici) care trece în revistă structura comerțului exterior românesc și deplânge faptul că țara noastră înregistrează...Citeste mai departe »

De interes

sigle Centrul de Resurse Juridice Centrul Român de Politici Europene Expert Forum Institutul pentru Politici Publice Pro Democrația România Curată Societatea Academică Română