Lucian Croitoru / Paradoxul românesc (The Romanian Conundrum *1)

de Lucian Croitoru | 19.6.2015 .

lucian-croitoru-Una dintre evoluțiile surprinzătoare în România a fost accelerarea creșterii economice după ce deficitul de cont curent (economisiri minus investiții) s-a prăbușit de la 4,5 la sută din PIB în 2012 la 0,8 la sută din PIB în 2013 și a continuat să se reducă la 0,4 la sută din PIB în 2014. De obicei este invers: accelerarea creșterii economice coincide cu creșterea deficitului de economisiri.

Nimeni nu a răspuns convingător din perspectiva economisiri-investiții la întrebarea de ce accelerarea creșterii economice a coincis cu stabilizarea la niveluri scăzute ale deficitului de cont curent[2]. De răspunsul la această întrebare depind răspunsurile la multe alte întrebări, inclusiv la întrebarea dacă în România există loc pentru reduceri viitoare ale ratei de politică monetară.

În acest articol, mai întâi voi oferi o posibilă explicație pentru reducerea abruptă a deficitului de cont curent și apoi voi arăta că un eventual surplus de cont curent ar face posibilă reducerea în continuare a ratei dobânzii de politică monetară.

  1. De ce s-a redus deficitul contului curent

Într-un studiu recent am susținut ipoteza că țările lumii se află într-un proces de punere în secundaritate față de SUA în ceea ce privește poziția de exportator net/importator net de capital financiar (Croitoru, 2015). Procesul de punere în secundaritate este condus de fiecare agent economic care decide că este mai prudent să aibă excedent de economisiri în eventualitatea unei crize[3]. În această eventualitate, un excedent de economisiri ar reduce costurile generate de ieșiri rapide de capitaluri, deprecierea monedei, scăderea abruptă a prețurilor activelor interne, slăbirea sistemului bancar și scăderea cererii interne.

Procesul explică bine de ce excedentul global de economisiri este generat în tot mai multe țări, în timp ce partea covârșitoare a deficitului global de economisiri se situează în SUA, care are capacitatea de a gestiona costurile menționate mult mai bine[4].

Acest proces este evidențiat de datele din Fig.1, unde se vede că fiecare criză a adăugat în general un număr mai mare de noi țări (zone) la grupul de țări cu excedent de economisiri, comparativ cu numărul de țări cu deficit de economisiri (criza datoriilor din America Latină (1982), recesiunea globală (1991), criza asiatică (1997), criza braziliană (1999), criza argentiniană (2002) și Marea Recesiune (2008).

figura 1

(CLICK PENTRU MĂRIRE)

Țările est-europene nu au intrat în acest grup niciodată după 1990, dar după criza din 2008 și-au redus masiv deficitele de cont curent. România nu a făcut excepție și nu este exclus ca, în urma crizei din 2008, mulți agenți economici să fi decis să adopte politica excedentului de economisiri. Sectorul privat a avut deja excedent de cont curent în întreaga perioadă 2009-2014, cu excepția anului 2012. În schimb, sectorul bugetar a avut deficit, dar acesta s-a îngustat treptat și dacă în 2014 guvernul nu ar fi fost cheltuiți bani în contul anului 2015, ar fi apărut un surplus și în sectorul guvernamental.

Dacă ipoteza punerii în secundaritate este corectă și România se îndreaptă către un excedent de economisiri, aceasta ar avea implicații deosebite în multe privințe. În esență, aceste implicații derivă din faptul că un deficit de cont curent permite absorbției (cererii) interne să crească fără a crea presiuni inflaționiste severe, iar un surplus permite creșterea cererii agregate atunci când cererea internă este slabă. Cu alte cuvinte, în acest din urmă caz, producția crește pe seama exporturilor, adică pe seama cererii externe.

  1. Implicații pentru politica monetară

Una dintre implicațiile trecerii la un excedent de economisiri este reducerea ratei naturale a dobânzii. Mutatis mutandis, prăbușirea deficitului de cont curent în România în apropierea lui zero s-a reflectat în reducerea ratei naturale a dobânzii. Reducerea rapidă a deficitului de economisiri sugerează că și rata naturală s-a redus rapid.

În plus, inflația a urmat o pantă descendentă, reflectând în bună măsură scăderea anticipațiilor inflaționiste. Astfel, a devenit necesar ca BNR să reducă rata dobânzii de la 5,25 la sută în decembrie 2012 la 1,75 la sută în mai 2015. Se știe că rata naturală nu este observabilă, ci se estimează econometric, ceea ce face ca mărimea ei să fie foarte incertă. Astfel, este posibil ca în anii 2013, 2014 și 2015, prăbușirea deficitului de cont curent, reducerea ratei dobânzii de politică monetară și gestionarea lichidității să fi avut ca rezultat plasarea ratei dobânzii de pe piața monetară sub nivelul ratei naturale.

Această evoluție ar explica de ce în ultimii trei ani rata de creștere economică a fost mai mare ca rata potențială de creștere, deschizând prespectiva închiderii actualului gap negativ al producției, poate chiar în 2015

Aceste evoluții și situația cererii în țările dezvoltate au creat/vor crea două constrângeri pentru politica monetară din România: pe de o parte, atât timp cât ratele de politică monetară rămân scăzute în țările dezvoltate, în special în zona euro, BNR are nevoie să reducă rata dobânzii de politică monetară, pentru a evita aprecierea leului în raport cu nivelul de echilibru.

Pe de altă parte, atât timp cât rata actuală de creștere a PIB este mai mare ca cea potențială, conducând la un gap pozitiv al PIB, BNR va avea nevoie să crească rata dobânzii pentru a ține inflația la țintă, probabil începând din 2016. Această dilemă înseamnă, de facto, pierderea instrumentului de politică monetară.

BNR s-a confruntat cu o astfel de dilemă în perioada 2006-2008. Atunci, pe de o parte era nevoie de o creștere a ratei dobânzii pentru a tempera anticipațiile inflaționiste relativ înalte, iar pe de altă parte era nevoie de o reducere a ratei dobânzii pentru a tempera intrările de capitaluri, care, în timp ce apreciau moneda alimentau, totuși, anticipațiile inflaționiste. (Popa et al., 2009; Croitoru, 2014).

Totuși, de data aceasta, ceva ar putea fi schimbat. O eventuală trecere a contului curent pe surplus (excedent de economisiri) ar putea scuti politica monetară de o astfel de dilemă și, implicit, de pierderea ratei dobânzii ca instrument de politică. La momentul apariției sale, excedentul de economisiri ar reduce rata naturală a dobânzii comparativ cu nivelul din prezent.

Dacă noul nivel al ratei naturale ar fi mai mic decât rata actuală a dobânzii, atunci creșterea economică ar fi frânată, făcând posibil ca rata de creștere a PIB să scadă sub cea potențială. În acest caz, nu numai că inflația nu s-ar mai accelera, dar BNR ar trebui să reducă rata dobânzii pentru a menține rata de creștere la potențial. Astfel, apariția unui surplus ar crea condițiile ca BNR să continue să reducă rata dobânzii, pentru a evita aprecierea leului peste nivelul de echilibru, fără a supraîncălzi economia.

Dar va avea România un surplus de cont curent în 2015? Este posibil, dar nu știm cât este de probabil. Ce știm este că apariția unui surplus de cont curent era mult mai probabilă înainte de reducerea TVA. Dar, așa cum nimeni nu s-a așteptat ca deficitul de cont curent să se prăbușească în 2013, tot așa de improbabilă ar putea fi pentru unii apariția unui surplus de cont curent în curând.

Poate că prăbușirea din 2013 este un prim pas spre confirmarea ipotezei punerii în secundaritate la care m-am referit mai sus. Dacă ipoteza e corectă, cel de-al doilea pas, și anume apariția excedentului de economisiri, va urma, mai degrabă mai curând decât mai târziu.

[1] Acest articol se bazează pe studiul prezentat în Croitoru (2015) și este o variantă cu accent pe politica monetară a concluziilor prezentate în acel studiu.

[2] Există însă o argumentare solidă a modificărilor structurale care au permis reducerea deficitului de cont curent în Iorga (2014). Având în vedere că se bazează pe modificări structurale profunde, ajustarea este sustenabilă.

[3] Procesul de punere în secundaritate este consistent cu evoluțiile prezentate în Iorga (2014). Secundaritatea explică rațiunile pentru care au loc ajustările structurale prezentate în Iorga (2014) și arată că ele ar putea continua.

[4] În studiul meu am arătat că există minimum 4 caracteristici care dau această capacitate: „(i) statutul dolarului de monedă de rezervă; (ii) flexibilitatea crescută a pieței muncii comparativ cu alte țări; (iii) libertatea crescută, sofisticarea înaltă și adâncimea piețelor financiare care dispun de instrumente, instituții și populații adecvate de investitori; și, nu în ultimul rând, (iv) risc politic foarte scăzut și drepturi de proprietate foarte puternice.” (Croitoru, 2015).

_________________________________________________

Bibliografie
*- Croitoru, Lucian (2015), Tendința spre secundaritate în explicarea dezechilibrelor globale, http://www.bnro.ro/Studii,-analize,-puncte-de-vedere-4009.aspx.
*- Iorga, Elena (2014), Mozaicul modificărilor structurale în România: câteva piese, http://www.bnr.ro/Simpozion-Transformari-in-economia-romaneasca-10812.aspx (aprilie).

***

Lucian Croitoru este consilier pe probleme de politică monetară al guvernatorului BNR

Publicat la data de 19.6.2015 .

Un raspuns

  1. Caliman Eugen-analist dezvoltare economica
    22.6.2015, 10:59 pm

    1.Paradoxul economiei romansti, sau mai precis “paradoxul analitic” asupra evolutiei economiei romanesti, este ca nu exista alte repere asupra cresterii economice, afara de cele financiare in general si monetare in special.
    Economisirea este fara indoiala unul din fundamentele cresterii economice, dar unul minor la tarile inapoiate economic ca Romania, a carei “viata” si “crestere economica” fictiva, costa anual, cam 3 miliarde de Euro, indatorare externa.
    2.In lipsa de 7 ani a investitiilor straine(in special industriale), aritmetica dezvoltarii economice presupune “extragerea” cifrelor acesteia din consum, desi acesta este in continua si vizibila scadere, datorita cresterii fara limite a preturilor si in special, a “pretului” valutelor:Euro si Dolar.Pentru a nu se observa decaderea economica industriala, statistica a “inventat” cresterea economica fictiva, prin insumarea a tot felul de cifre statistice colaterale dezvoltarii economice, care nu au nimic comun cu o crestere economice reala, obiectuala.Cresterea economica este a intreprinderilor industriale straine, care produc si exporta, a supemarketurilor straine, care aduc marfa de afara, o vind, producind “crestere economica” in tarile de origine, ducind inafara tarii banii si locurile de munca!Unde poate vedea cineva crestere economica, in Romania, afara de cea din “statistica”?
    3.Actiunea benefica pentru cresterea economica, prin a determina aducerea competitivitatii/functionalitatii economice nationale la indici europeni(de la indicele catastrofal 74),capabila sa aduca investitii straine anuale de 25 – 30 de miliarde de Euro (pentru crearea a 200 – 250 de mii de noi locuri de munca anual si reindustrializarea tarii), este absenta analitic.Pina cind?

Lasa un comentariu


DIN ACEEASI CATEGORIE

Marin Pana

Pe cine păcălim? Problemele de aritmetică elementară din Programul de convergenţă 2017 – 2020

”Există numeroase definiţii posibile pentru indicatorul output gap, dar una simplă ar fi aceea că Output Gap reprezintă diferenţa dintre PIB realizat şi PIB...Citeste mai departe »

Daniel Daianu

Daniel Dăianu / Echilibrele precare ale României: O listă scurtă și considerații

Economistii au obsesia echilibrelor desi stiu ca miscarea economiei contine impulsuri catre imbalante, instabilitate. Cel mai profund driver al dezechilibrelor sunt inovatia, spiritul intreprinzator,...Citeste mai departe »

Marin Pana

Explicațiile plusului neașteptat de creștere a PIB

Valoarea semnal de 3,5% pentru creșterea economică anunțată recent de Institutul Național de Statistică (INS) a luat prin surprindere majoritatea analiștilor economici. Dintre instituțiile...Citeste mai departe »

Marin Pana

Macroeconomie / Președintele Eurofi – o analiză în contrast cu poziția directorului FMI: ”Politica monetară nu rezolvă toate problemele”

Jacques de Larosiere, (foto)  președintele Eurofi,  a prezentat o analiză pertinentă a politicilor de relaxare cantitativă și a consecințelor acestora la Forumul de la...Citeste mai departe »

Marin Pana

Tabloul de bord al UE și România (IV) – Valori distincte antecriză și postcriză pentru România ale indicatorilor volatili

Pe tabloul de bord al potențialelor dezechilibre la nivelul economiilor naționale din UE, pe segmentul problemelor interne, mai apar doi indicatori care au o...Citeste mai departe »

OPINII & EDITORIAL

Valentin Naumescu / Noua tentativă a Ucrainei de a sparge blocada Rusiei spre Vest. De ce va eșua și aceasta

Valentin Naumescu

Puncte cheie: De mai bine de o săptămână, Ucraina dă semnale repetate și insistente, la nivel înalt, că este pregătită să reia ofensiva politico-diplomatică...Citeste mai departe »

Dan Bădin / Cum ne afectează propunerile de modificări fiscal-bugetare din noul program de guvernare

Dan Bădin

Indiferent de statut profesional, culoare politică sau nivel al veniturilor, cu toții am fost prinși în ultimele zile în febra discuțiilor ocazionate de noul...Citeste mai departe »

Valentin Naumescu / Nord Stream 2: cât business, câtă geopolitică și câtă neîncredere istorică? Ce vor spune președinții la Varșovia?

Valentin Naumescu

Puncte cheie: Pentru încă două-trei generații de est-europeni de acum înainte, asta dacă nu se întâmplă nimic rău pe continent până atunci, orice proiect...Citeste mai departe »

Câteva explicaţii economice ale luptei politice

Marin Pana

Miza pilonului II al sistemului de pensii, cel al contribuţiilor obligatorii administrate privat o constituie suma strânsă de la lansarea acestui sistem. Sistem menit...Citeste mai departe »

Cristian Grosu / România sovietică, ocultismul decizional și reforma clasei politice

Cristian Grosu

PSD a ratat încă odată; și intră în siajul stângii franceze – rămânând calat pe combinația de frică, pupulism și prostie întreținută instituțional. Da,...Citeste mai departe »

Andreea Paul / Ordonanța, ANAF-ul și soldații bătăliei cu prețurile de transfer

Andreea Paul

O reglementare mai atentă asupra prețurilor de transfer este necesară, dar ordonanța de guvern dată vinerea trecută nu este suficientă fără voința acțiunilor ferme...Citeste mai departe »

Cristian Diaconescu / Patru mesaje certe transmise de întânirea Trump – Iohannis

Cristian Diaconescu

Prin vizita Presedintelui Iohannis la Washington si angajarea dialogului, la cel mai inalt nivel, s-a marcat un moment interesant dar in acelasi timp cat...Citeste mai departe »

Mircea Coșea / Pericolele discursului economic: de la simplificare la manipulare

Mircea Coşea

Ar trebui să ne bucure tendința tot mai evidentă a societății românești de a discuta economie , despre rolul și efectele dezvoltării acesteia asupra...Citeste mai departe »

Cât plătim în plus pentru veniturile mai mari/impozitele mai mici ?

Marin Pana

Oficial ne merge bine. Suntem aproape de 60% cu nivelul de trai faţă de media UE în termeni de putere de cumpărare, salariile au...Citeste mai departe »

Radu Crăciun / Agresiunea împotriva României, încurajată și de ei și de noi

Radu Crăciun

Recent, asistand la prelegerea pe teme de securitate a unui domn general in rezerva, am invatat un nou termen: agresiune acinetica. Probabil ca nici dumneavoastra nu...Citeste mai departe »

Cristian Grosu / Cele 4 mari probleme ale salarizării ca mită electorală. Despre compromiterea unui instrument de ordine în economie și societate

Cristian Grosu

1), La prima mare problemă a legii salarizării unitare – muncită vârtos zilele acestea și vândută iresponsabil în ultimele 6-7 luni – o să...Citeste mai departe »

Valentin Lazea / Adevăr și democrație

Valentin Lazea

Rândurile de mai jos constituie reflecții prilejuite de prelegerea „Ştiinţă, adevăr, democraţie. O alianță problematică?” susţinută de dl. profesor universitar dr. Mircea Dumitru, rectorul...Citeste mai departe »

Daniel Dăianu / De-euroizarea și aderarea la zona euro: o contradicție?

Daniel Daianu

De ceva timp Banca Nationala a Romaniei publica minute ale sedintelor Consiliului de Administratie. Si in acestea se mentioneaza o tendinta de crestere a...Citeste mai departe »

Gabriel Biriș / O (nouă) revoluție fiscală? În ce scop?

Gabriel Biris

Recent au apărut în piață două proiecte ale guvernului PSD-ALDE: Introducerea unui nou concept, impozitul pe gospodărie, concept care ar urma să schimbe din...Citeste mai departe »

Aurelian Dochia / De ce este normal ca o țară ca România să importe mai mult decât exportă

Aurelian Dochia

Mi-a atras atenția o analiză publicată de cursdeguvernare.ro (aici) care trece în revistă structura comerțului exterior românesc și deplânge faptul că țara noastră înregistrează...Citeste mai departe »

De interes

sigle Centrul de Resurse Juridice Centrul Român de Politici Europene Expert Forum Institutul pentru Politici Publice Pro Democrația România Curată Societatea Academică Română